Chairman’s Letter – 1982
Berkshire Hathaway INC
March 3, 1983
Nguồn của các thu nhập được báo cáo
Bảng dưới trình bày các nguồn thu nhập được báo
cáo của Berkshire. Trong năm 1981 và 1982 Berkshire đã sở hữu 60% của Blue Chip
Stamps cái, đến lượt nó, sở hữu 80% ở Wesco Financial Corporation. Bảng biểu thị
tổng các thu nhập hoạt động ở các thực thể doanh nghiệp khác nhau, cũng như thị
phần của Berkshire ở các thu nhập này. Tất cả lợi nhuận và thua lỗ đáng kể tính
cho doanh thu bán các tài sản bất thường bởi bất cứ các thực thể doanh nghiệp
được tổng lại với các giao dịch chứng khoán trong dòng gần cuối bảng, không được
bao gồm trong thu nhập kinh doanh.
Trang 45 – 61 của báo cáo này chúng
tôi đã tái đưa ra các báo cáo tường thuật ở báo cáo quản trị của Blue Chip và
Wesco, trong đó chúng tôi miêu tả các hoạt động năm 1982. Một bản sao chép báo
cáo thường niên đầy đủ của 2 công ty sẽ được gửi qua bưu điện tới bất cứ cổ đông
của Berkshire nhờ vào yêu cầu Mr.Robert H.Bird cho Blue Chip Stamps, 5801 South
Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040, hoặc tới Mrs.Jeanne Leach cho
Wesco Financial Corporation, 315 East Colorado Boulevard, Pasadena, California
91109.
Chúng tôi tin tưởng bạn sẽ tìm thấy bản
ghi chép sự phát triển của Blue Chip trong tình hình tờ báo Buffalo quan tâm đặc
biệt. Hiện nay chỉ có 14 thành phố trong nước Mỹ với một nhật báo phát hành
hàng tuần vượt trội hơn Buffalo News. Nhưng câu chuyện thực tế là sự tăng trưởng
trong lượng phát hành Sunday. 6 năm trước, trước khi giới thiệu ấn bản Sunday của
News, Courier – Express đã tồn tại lâu, như tờ báo Sunday được xuất bản trong
Buffalo, đã phát hành 272 000. Bây giờ
New có xuất bản 367 000 ấn phẩm Sunday, tăng lên 35% - mặc dù con số hộ gia
đình trong phạm vi khu vực phát hành đầu tiên đã cho thấy ít thay đổi trong thời
gian 6 năm qua. Chúng tôi biết không thành phố nào trong nước Mỹ với lịch sử
dài của nhà xuất bản báo hằng tuần trong
cái % mua sắm hộ gia đình đã có sự tăng trưởng tại bất cứ như tỷ lệ này. Điều
trái ngược, con số % hộ gia đình thành phố đã tăng trưởng không đáng kể, hoặc
không có gì. Những người quản lý quan trọng trong Buffalo – Herry Urban, Stan
Lipsey, Murray Light, Clyde Pinsion, Dave Perona và Dick Feather – xứng đáng sự
tin cậy to lớn cho mở rộng không thể xánh kịp này trong số lượng người đọc
Sunday.
Như
chúng tôi đã trình bày sơ qua từ đầu, các thu nhập không được phân phối trong
các công ty chúng tôi không kiểm soát bây giờ hoàn toàn quan trọng như các thu
nhập hoạt động được báo cáo chi tiết trong bảng trên. Phần không phân phối của
các thu nhập non – controlled, dĩ nhiên, nhận thấy con đường của nó vào trong bảng
chủ yếu thông qua phân đoạn thu nhập đầu tư ròng của thu nhập nhóm công ty bảo
hiểm.
Chúng
tôi trình bày dưới đây các chứng khoán cân xứng của berkshire trong các công ty
non – controlled cho cái duy nhất các cổ tức được phân phối ( các cổ tức) đã
bao gồm trong thu nhập của chúng tôi.
Trong
trường hợp bạn không nhận ra, đó là một bài học đầu tư quan trọng để bắt nguồn
từ bảng này: nỗi nhớ lên được đè nặng trong chọn lựa cổ phiếu. 2 thu nhập chưa
thực hiện lớn nhất là trong Washington Post và GEICO, các công ty với chủ tịch
của bạn hình thành mối quan hệ thương mại lần đầu tiên của anh ấy tại độ tuổi
13 và 20, theo thứ tự sau khi đi lạc xấp xỉ 25 năm, chúng tôi đã quay về như những
người đầu tư trong giữa năm 1970. Các số
lượng bảng những phần thưởng cho dù sự chính xác doanh nghiệp bị trì hoãn lâu.
Các
công ty non – controlled và controlled của chúng tôi hoạt động bên trên phổ rộng
lớn rằng lời bình luận chi tiết ở đây sẽ mang đến quá nhiều buồn chán. Nhiều
thông tin tài chính và hoạt động liên quan các doanh nghiệp controlled được đưa
đến trong Management’s Discussion trang 34 – 39, và trong các báo cáo tường thuật
trang 45 – 61. Tuy vậy, khu vực lớn nhất ở hoạt động kinh doanh của chúng tôi,
hầu như chắc chắn sẽ tiếp tục là, khu vực bảo hiểm tài sản – tai nạn. Vì vậy lời
bình luận vào sự phát triển trong ngàng đó là thích hợp.
Các điều kiện ngàng bảo hiểm
Chúng
tôi trình bày dưới đây một bảng cập nhật các thống kê ngàng chúng tôi đã sử dụng
trong báo cáo thường niên năm ngoái. Thông điệp rõ ràng: các kết quả bảo lãnh
trong năm 1983 sẽ không là cảnh tượng cho sự khó tính.
Dữ
liệu của Best phản ánh sự trải nghiệm thực tiễn toàn bộ ngàng, bao gồm cổ phiếu,
công ty tín thác và các công ty tương hỗ. Tỷ lệ kết hợp miêu tả tổng các chi
phí hoạt động và thua lỗ khi so sánh với thu nhập từ phí bảo hiểm; < 100 cho
biết một lợi nhuận bảo lãnh; > 100 cho biết một sự thua lỗ.
Vài
nguyên nhân được phác thảo trong báo cáo năm trước, chừng nào mà lợi nhuận hằng
năm trong premiums written ngàng rơi xuống
dưới 10%, bạn có thể nghĩ rằng bức tranh
bảo lãnh trong năm kế tiếp xấu hơn. Điều này sẽ là đúng ngay cả khi tỷ lệ lạm
phát chung thấp hơn. Với số lượng ở các chính sách tăng thêm hàng năm, lạm phát
y tế vượt xa hơn lạm phát chung, và các khái niệm ở trách nhiệm bảo hiểm mở rộng,
nó là vô cùng không chắc chắn rằng hằng năm tăng thêm thua lỗ được bảo hiểm sẽ
giảm xuống nhiều bên dưới 10%.
Bạn
lên nhận thức hơn nữa rằng năm 1982 tỷ lệ kết hợp ở 109,5 đại diện cho ước lượng
“best case”. Trong một năm cụ thể, nó có thể thực hiện cho một công ty bảo hiểm
tới hiện ra hầu như bất cứ con số lợi nhuận nó muốn, cụ thể nếu nó (1) viết
“long – tail” kinh doanh (bao phủ ở đó các chí hiện tại có thể chỉ được ước
tính, tại vì các thanh toán yêu cầu là trì hoãn dài), (2) đã có dành riêng thích
đáng trong quá khứ, hoặc (3) tăng trưởng rất mau lẹ. Có nhiều dấu hiệu rằng một
vài công ty bảo hiểm lớn được chọn trong năm 1982 cho kế toán không rõ ràng và
các thủ đoạn dự phòng mà được che đậy xấu đi đáng kể trong kinh doanh cơ sở của
họ. Trong bảo hiểm, như ở những nơi khác, sự phản ứng của những người quản lý yếu
tới hoạt động kinh doanh yếu thường kế toán là yếu. (“Nó là khó khăn cho một
bao tải rỗng tới đứng thẳng lên.”)
Đại
đa số những người quản lý, tuy vậy, cố gắng chơi trung thực. Nhưng ngay cả những
người quản lý chính trực có thể tiềm thức ít sẵn sàng trong các năm lợi nhuận
thấp tới thừa nhận đầy đủ các xu hướng thua lỗ bất lợi. Các thống kê ngàng cho
biết nhiều sự xấu đi trong thực tiễn e dè thua lỗ trong thời gian năm 1982 và tỷ
lệ kết hợp thực có khả năng xấu đi vừa phải so với đã cho biết do bảng của
chúng tôi.
Kiến thức phổ thông rằng năm 1983 hoặc
năm 1984 sẽ nhìn thấy tình trạng xấu nhất ở sự trải nghiệm bảo lãnh và khi đó,
như trong quá khứ, “chu kỳ” sẽ chuyển dịch, đáng kể và vững chắc, theo hướng
các kết quả tốt hơn. Chúng tôi không đồng ý tại vì một sự thay đổi rõ rệt trong
môi trường cạnh tranh, khó nhìn trong nhiều năm nhưng bây giờ hết sức hữu hình.
Hiểu biết sự thay đổi, chúng ta cần
xem xét các nhân tố chính mà ảnh thưởng mức độ khả năng sinh doanh nghiệp nói
chung. Các công ty trong ngàng với sản phẩm dư thừa đáng kể và một sản phẩm
“commodity” (không phân biệt trong bất cứ khách hàng quan trọng theo cách các
nhân tố giống như hiệu quả, vẻ bề ngoài, hỗ trợ dịch vụ, etc.) là ứng cử viên
hoàn hảo cho tình trạng rắc rối lợi nhuận. Có thể không chú ý đến, sự thật, nếu
giá cả và chi phí được quản lý trong một số cách và bằng cách ấy cách lý tối
thiểu một phần từ các lực lượng thị trường thông thường. Sự quản trị này có thể
được tiến hành (a) phương diện pháp lý thông qua sự can thiệp chính phủ (cho đến
gần đây, loại này bao gồm định giá cho người lái xe tải và các chi phí tiền gửi
cho các tổ chức tài chính), (b) phương diện pháp lý thông qua thông đồng, hoặc
(c)”extra – legally” thông liên minh nước ngoài như kiểu OPEC (với các lợi ích
tag – along cho các hoạt động non – cartel nội địa)
Nếu vậy, tuy nhiên, các chi phí và
giá cả được xác định bởi tối đa hóa năng lực cạnh tranh, có nhiều hơn so với
năng lực phong phú, và người mua quan tâm ít về dịch vụ sản phẩm hoặc dịch vụ
phân phối anh ấy sử dụng, kinh tế ngàng hầu như chắc chắn không kích thích.
Chúng có thể là thảm họa.
Do đó sự đấu tranh kiên định ở mỗi
người bán tới thiết lập và nhấn mạnh chất lượng đặc biệt của sản phẩm hoặc dịch
vụ. Công việc này với các thanh kẹo (các khách hàng mua do tên thương hiệu,
không bởi yêu cầu thanh kẹo 2 ounce”) nhưng không phải công việc với đường (bạn
có thường xuyên nghe,”Tôi sẽ có 1 cốc coffee với kem và đường C&H,
please”).
Trong nhiều ngàng, sự khác biệt đơn
giản không thể tạo ra ý nghĩa. Một vài người sản xuất trong các ngàng như vậy
có thể phù hợp làm tốt nếu họ có một lợi thế chi phí rộng lớn và có thể chịu được
được. Bằng xác định như vậy các ngoại lệ
là ít, và, trong nhiều ngàng, là không tồn tại. Hầu hết đại đa số các công ty
bán các sản phẩm “commodity”, một phương trình buồn kinh tế doanh nghiệp thịnh
hành: liên tục dư thừa năng lực không có quản trị giá cả (hoặc chi phí) tương
đương khả năng sinh lời nghèo nàn.
Dĩ nhiên, dư thừa công suất có thể rốt
cuộc bản thân đúng, hoặc như mở rộng hoặc co lại cầu. Thật không may cho các
bên tham gia, các sự điều chỉnh như vậy thường trì hoãn lâu. Khi chúng cuối
cùng xuất hiện, sự phản ứng tới phát đạt thường xuyên đem lại một nhiệt tình tỏa
khắp cho mở rộng rằng, trong vòng một vài năm, lần nữa tạo ra dư thừa công suất
và một môi trường lợi nhuận thấp mới. Nói một cách khác, không cái gì thất bị
như thành công.
Điều gì cuối cùng xác định mức độ khả
năng sinh lời dài hạn trong các ngàng đó là tỷ lệ ở thắt chặt cung tới cung dồi
dào các năm. Thường tỷ lệ là u sầu. (Nó dường như nếu hầu hết giai đoạn thắt chặt
cung gần đây trong kinh doanh dệt của chúng tôi – nó đã xuất hiện sau vài năm –
kéo dài một phần tốt hơn của mỗi buổi sáng.)
16/08/2015
7/13
Trong nhiều ngàng công nghiệp, tuy vậy,
các điều kiện năng lực khó khăn có thể kéo dài thời gian dài. Một lúc nào đó
tăng trưởng thực sự trong cầu sẽ vượt qua dự báo tăng trưởng cho giai đoạn mở rộng.
Trường hợp khác, các khả năng sản suất tăng thêm đòi hỏi thời gian rất dài tại
vì cơ sở sản xuất phải được lên kế hoạch và xây dựng.
Nhưng trong kinh doanh bảo hiểm, quay lại chủ đề đó, năng lực có thể ngay lập
tức tạo ra do nguồn vốn cộng thêm sự sẵn sàng bảo lãnh tới
ký tên của riêng mình. (Thậm chí nguồn vốn ít quan trọng trong một thế giới ở
đó các nguồn tài chính nhà nước bảo trợ bảo vệ nhiều người mua bao hiểm đối với
tình trạng mất thanh toán của công ty bảo hiểm.) Dưới hầu hết tất cả các điều
kiện chống lại đó sự lo ngại cho sống còn sản xuất, có lẽ, do thị trường chứng
khoán sụp đổ hoặc thật ra thất bại nghiêm trọng – ngàng bảo hiểm hoạt động dưới
lưới kiếm cạnh tranh của dư thừa năng lực đáng kể. Nói chung, ngoài ra, mặc dù
quả cảm cố gắng làm cách khác, ngàng bán sản phẩm loại hàng hóa tương đối không
phân hóa. (Nhiều người được bảo hiểm, bao gồm những người quả lý ở các công ty
lớn, thậm chí không biết tên của công ty bảo hiểm của họ). Bảo hiểm, theo đó,
dường như là một trường hợp sách giáo khoa của ngàng thường thường đối mặc với
kết hợp chết người ở năng lực dư thừa và một sản phảm “commodity”.
Tại
sao, lúc đó, đã bảo lãnh, bất chấp sự tồn tại các chu kỳ, thông thường, mang lợi
trong nhiều thập kỷ? (Từ năm 1950 đến năm 1970, tỷ lệ ngàng kết hợp trung bình
99,0. Cho phép tất cả thu nhập đầu tư + 1% của phí bảo hiểm tới dòng chảy thông
qua các lợi nhuận). Câu trả nằm chủ yếu trong phương pháp lịch sử của điều chỉnh
và phân phối. Đối với phần lớn ở thế kỷ này, một phần chia lớn của hoạt động
ngàng, trên thực tế, trong phạm vi hệ thống định giá như thể quản lý luật pháp
được thúc đẩy bởi những cơ quan quản lý bảo hiểm. Trong khi cạnh tranh giá cả vẫn
còn tồn tại, nó không tỏa khắp trong số các công ty lớn. Sự cạnh tranh chủ yếu
dành cho các đại lý, những người đã bị lôi kéo qua những chiến lược phi giá cả
liên quan.
Đối
với những người khổng lồ của ngàng, hầu hết các tỷ lệ được thiết lập thông qua
thương lượng giữa “bureaus” ngàng (hoặc thông qua các công ty hành động phù hợp
với các đề xuất của họ) và quản lý nhà nước. Xuất hiện thương lượng có giá trị,
nhưng nó là giữa công ty và nhà quản lý hơn là giữa công ty và khách hàng. Khi
hỗn loạn lắng xuống, khổng lồ A gách vác giá cả giống như khổng lồ B – và cả 2
công ty và các đại lý đã bị ngăn cấm bởi luật pháp từ cắt giảm lãi suất đã nộp
như thế.
Giá
cả thương lượng công ty nhà nước bao gồm trợ cấp lợi nhuận cụ thể và, khi dữ liệu
thua lỗ được biểu thị rằng giá cả hiện nay là không khả năng sinh lời, cả 2 người
quản lý công ty và quản lý nhà nước nghĩ rằng họ sẽ hành động cùng nhau tới hiệu
chỉnh hoàn cảnh. Do đó, đa số các hành động định giá cả những người khổng lồ của
ngàng là “gentlemanly”, có thể đoán được, và sản sinh lợi nhuận. Quan trọng
hàng đầu – và trái ngược phương pháp hầu hết thế giới kinh doanh hoạt động –
các công ty bảo hiểm có thể đặt giá hợp pháp theo hướng của họ tới khả năng
sinh lợi thậm chí đối mặt dư thừa năng lực đáng kể.
Ngày
đó đã không còn nữa. Mặc dù các bộ phận của cấu trúc vẫn còn, nhiều hơn so với
đầy đủ năng lực mới tồn tại bên ngoài cấu trúc đó tới ép buộc tất cả những người
tham gia, mới và cũ, tới thích ứng. Năng lực mới sử dụng các phương pháp khác
nhau ở phân phối và không sẵn lòng sử dụng giá cả như vũ khí cạnh tranh chủ yếu.
Thực vậy, thích thú sử dụng đó. Trong quá trình, các khách hàng đã học được rằng
bảo hiểm không là doanh nghiệp một giá. Họ sẽ không thể quên.
26/08/2015 8/13
Khả
năng sinh lời tương lai của ngàng sẽ được xác định bởi các đặc điểm cạnh tranh
hiện hành, không phải quá khứ. Nhiều người quản lý đã chậm chạp thừa nhận điều này.
Nó không chỉ là những viên tướng rằng thích chiến đấu chiến tranh cuối cùng. Hầu
hết doanh nghiệp và các phân tích đầu tư cũng đến từ kính chiếu hậu. Nó dường
như rõ ràng tới chúng tôi, tuy vậy, đó chỉ là một điều kiện cho phép ngàng bảo
hiểm đạt được các kết quả bảo lãnh cải thiện đáng kể. Nghĩa là điều kiện như
nhau rằng sẽ cho phép các kết quả tốt hơn cho người sản xuất nhôm, đồng, hoặc
ngũ cốc – một sự thu hẹp lớn ở khoảng trống giữa cầu và cung.
Thật
không may, có thể không có sự đột biến trong cầu đối với các chính sách bảo hiểm
có thể so sánh được tới một mà có thể đưa ra tính khan hiếm thị trường trong
ngũ cốc và nhôm. Đúng hơn, cung ở mức độ bao phủ bảo hiểm sẵn sàng phải được giảm
bớt. “Supply”, trong hoàn cảnh này, là
tinh thần hơn là vật chất: các nhà máy hoặc các công ty không cần thiết đóng của
tạm thời; duy nhất sự sẵn sàng ở công ty bảo hiểm tới ký tên của họ cần thiết cắt
bớt.
Sự
co này sẽ không xảy ra tại vì mức lợi nhuận nghèo nàn chung. Lợi nhuận nghèo
nàn đưa ra nhiều cuộc tranh cãi và chỉ trỏ ngón tay. Nhưng chúng không dẫn dắt
các nguồn lực chủ yếu ở năng lực bảo hiểm quay về đằng sau họ trên khoanh bánh
rất lớn kinh doanh, bằng cách hi sinh thị
phần thị trường và tầm quan trọng ngàng.
Thay
vì, rút khỏi năng lực quan trọng đòi hỏi một nhân tố shock giống như một sự tự
nhiên hoặc tài chính “megadisaster”. Một nhân tố có thể xuất hiện ngày mai – hoặc
nhiều năm từ bây giờ. Các công ty bảo hiểm – thậm chí có thu nhập đầu tư vào
tài khoản – sẽ không là sinh lãi cụ thể trong sinh lãi cụ thể trong khi chờ đợi.
Khi
nguồn cung cấp hợp đồng cuối cùng, số lượng lớn doanh nghiệp sẽ sẵn có vài năng
lực nguồn vốn lớn, một sự sẵn sàng cam kết nó, và một hệ thống phân phối tại chỗ.
Chúng tôi kỳ vọng các cơ hội to lớn cho các công ty con của chúng tôi tại thời
gian lúc đó.
Trong
thời gian năm 1982, bảo lãnh bảo hiểm chúng tôi xấu hơn rất nhiều so với đã thực
hiện của ngàng. Từ vị trí lợi nhuận tốt bên trên trung bình, chúng tôi, đã trượt
xuống hiệu quả khiêm tốn dưới trung bình. Nhảy to nhất là trong National
Indemity’s ở bảo hiểm truyền thống. Dòng mà đã có lợi nhuận cao cho chúng tôi
trong quá khứ bây giờ được đặt giá tới mức mà bảo đảm thua lỗ bảo lãnh. Trong
năm 1983 chúng tôi kỳ vọng nhóm bảo hiểm tiến tới thành tích hiệu suất trung
bình trong ngàng trong cái trung bình là rất nghèo.
2
ngôi sao của chúng tôi, Milt Thornton tại Cypress và Floyd Taylor tại Kansas
Fire và Casualty, tiếp tục thành tích nổi bật của họ ở đưa ra lợi nhuận bảo
lãnh mỗi năm từ khi gia nhập chúng tôi. Cả 2 Milt và Floy đơn giản là không thể
hoạt động ở mức trung bình. Họ duy trì một thái độ độc quyền nhiệt tình đối với
các hoạt động của họ và đã phát triển văn hóa công ty được tập trung trên ý thức
chi phí khác thường và dịch vụ khác hàng. Nó cho thấy bảng đánh giá của họ.
Trong
năm 1982, tránh nhiệm công ty mẹ hầu hết các hoạt động bảo hiểm của chúng tôi
đã được trao cho Mike Goldberg. Kế hoạch, tuyển dụng và giám sát tất cả đã cho
thấy sự tiến bộ đáng kể từ khi Mike thay tôi trong vai trò này.
GEICO
tiếp tục được quản lý với sự nhiệt huyết cho hiệu quả và giá trị tới khách hàng
mà gần như bảo đảm thành công khác thường. Jack Byrne và Bill Synder đang đạt
được hầu hết các mục tiêu con người khó tìm thấy – giữ lại các thứ đơn giản –
nhớ lại những gì bạn đặt ra để làm. Trong Lou Simpson, thêm nữa, GEICO có người
quản lý đầu tư tốt nhất trong kinh doanh property – casualty. Chúng tôi hạnh
phúc với mọi khía cạnh ở hoạt động này. GEICO là minh họa tuyệt diệu ở kỳ vọng
lợi nhuận cao chúng tôi đã miêu tả ban đầu trong các ngàng hàng hóa với dư thừa
khả năng – một công ty với lợi thế chi phí mở rộng và có thể chịu được. 35% quyền
lợi trong GEICO đại diện cho khoảng $250 triệu phí bảo hiểm, một con số lớn
đáng kể so với tất cả khối lượng trực tiếp chúng tôi tạo ra.
Issuance
of Equity (Phát hành vốn)
Berkshire và Blue Chip đang ngắm đến
sáp nhập năm 1983. Nếu nó diễn ra, nó sẽ liên quan trao đổi cổ phiếu dự trên cơ
sở phương pháp định giá y nhau được áp dụng cả 2 công ty. Một phát hành cổ phiếu
quan trọng khác bởi Berkshire hoặc các công ty chi nhánh của nó đã xuất hiện
trong thời gian nhiệm kỳ quản lý hiện nay là trong sáp nhập năm 1978 Berkshire
với Diversified Retailing Company.
Sự phát hành cổ phiếu chúng tôi đi
theo một nguyên tắc cơ sở đơn giản: chúng tôi sẽ không phát hành cổ phiếu trừ
khi chúng tôi nhận nhiều giá trị kinh doanh thực chất như chúng tôi đem lại. Một
chính sách có thể xem là hiển nhiên. Tại sao, bạn có hỏi, ai sẽ phát hành các tớ
$ để đổi lấy 50 cents. Thật không may, nhiều người quản lý doanh nghiêp đã sẵn
sàng làm đúng điều đó.
Sự lựa chọn đầu tiên của những người
quản lý này trong thực hiện mua lại có thể tới sử dụng tiền mặt hoặc nợ. Nhưng
cơn thèm của CEO thường thường vượt qua tiền mặt và nguồn tín dụng (tất nhiên
nguồn luôn luôn có). Thường thường, ngoài ra, thèm muốn này xuất hiện khi cổ
phiếu sở hữu của ông ấy đang được bán sâu bên dưới giá trị công ty thực chất. .
Tình trạng này tạo ra một khoảnh khắc của sự thật. Tại điểm đó, như Yogi Berra
đã nói “You can observe a lot just by watching”. Đối với các cổ đông khi đó sẽ
tìm mục tiêu ưa thích thực sự người quản lý – mở rộng phạm vi hoặc duy trì giàu
có những người sở hữu.
Sự cần thiết giữa chọn lựa các mục
tiêu này xuất hiện bởi vì nhiều lý do đơn giản. Các công ty thường bán trong thị
trường chứng khoán dưới giá trị doanh nghiệp thực chất. Nhưng khi một công ty
mong ước bán hết hoàn toàn, trong giao dịch thương lượng, chắc hẳn mong muốn tới
– và luôn luôn có thể - nhận giá trị doanh nghiệp đầy đủ trong bất cứ loại tiền
tệ giá trị đi tới được chuyển giao. Nếu
tiền mặt được sử dụng trong thanh toán, sự cân nhắc người bán ở giá trị được nhận
có thể không đơn giản hơn. Nếu cổ phiếu của người mua được trở thành là tiền tệ,
tính toán của người bán tuy nhiên tương đối đơn giản: chỉ cần tìm giá trị thị
trường trong tiền mặt ở những thứ được nhận trong cổ phiếu.
Trong lúc ấy, người mua mong ước sử
dụng cổ phiếu anh ấy sở hữu như tiền tệ cho mua sắm không có vấn đề nếu cổ phiếu
đang được bán trong thị trường tại đầy đủ giá trị bản chất.
Nhưng giả sử nó đang được bán với mức
giá chỉ bằng một nửa giá trị thực chất. Trong trường hợp này, người mua đang đối
mặt với viễn cảnh không hạnh phúc ở sử dụng tiền tệ dưới giá trị đáng kể để thực
hiện mua sắm.
Trớ trêu, là người mua thay vì là một người
bán ở toàn bộ doanh nghiệp, nó rất có thể thương lượng cho, và hầu như chắc chắn
có, đầy đủ giá trị thực chất doanh nghiệp. Nhưng khi người mua thực hiện bán một
phần của bản thân nó – và đó là những gì phát hành cổ phiếu làm một số tiền mua
lại – nó có thể thông thường không nhận được giá trị cao hơn trên cổ phiếu của
nó so với lựa chọn thị trường chấp nhận nó.
Người thâu tóm những người tuy nhiên
va phải kết thúc phía trước sử dụng tiền tệ dưới giá trị (giá trị thị trường) để
trả cho tài sản đầy đủ giá giá (giá trị thỏa thuận). Trong thực tế, người thâu
tóm từ bỏ $2 giá trị tới nhận $1 giá trị.
Dưới các hoàn cảnh như thế, một doanh nghiệp tuyệt diệu đã mua tại mức
giá bán hợp lý trở thành người mua rất tồi. Đối với vàng như vàng không thể được
mua thông minh thông qua sử dụng vàng – hoặc thậm chí bạc – được định giá như dẫn
dắt.
Nếu, tuy vậy, sự thèm khát đối với
qui mô và hành động là đủ mạnh mẽ, người quản lý thâu tóm sẽ tìm thấy sự hợp lý
hóa phong phú cho một đợt phát hành phá hủy giá trị của cổ phiếu. Ngân hàng đầu
tư thân thiết sẽ làm anh ấy an tâm tiến tới sự hợp lý các hành động của anh ấy.
(Đừng hỏi người cắt tóc có hay không bạn cần thiết cắt tóc.)
Một vài sự hợp lý hóa ưa thích được
tận dụng bởi những người quản lý phát hành cổ phiếu:
a) “Công ty chúng tôi đang mua sẽ có giá trị rất nhiều trong tương lai” (có lẽ
quá quan tâm trong doanh nghiệp cũ mà đang được mất đi giao dịch; các viễn cảnh
tương lai mù mịt trong quá trình định giá doanh nghiệp. Nếu 2X đã được phát
hành cho X, sự thiếu cân bằng vẫn còn tồn tại khi cả 2 phần gấp đôi về giá trị
doanh nghiệp)
b) “Chúng tôi phải tăng trưởng” (Người, nó có thể được yêu cầu, là chúng
tôi?. Cho các cổ đông hiện nay, thực tế đó là tất cả doanh nghiệp hiện nay co lại
khi các cổ phiếu được phát hành. Là Berkshire tới phát hành cổ phiếu ngày mai
cho một mua lại, Berkshire sẽ sở hữu tất cả những thứ rằng nó bây giờ có cộng
thêm các doanh nghiệp mới , nhưng quyền lợi của bạn khó ngang các doanh nghiệp
như See’s Candy Shops, National Indemnity, etc. Sẽ tự động bị suy giảm. Nếu (1)
gia đình của bạn sở hữu 120 mẫu ruộng và (2) bạn mời một người hàng xóm với 60
mẫu đất so sánh được đất trồng tới hợp nhập cánh đồng của anh ý thành một quan
hệ đối bình đẳng – với bạn tới đối tác quản lý, khi đó (3) lãnh thổ quản lý của
bạn đã lớn tới 180 mẫu nhưng bạn sẽ vĩnh viễn co lại bằng 25% lợi ích quyền sở
hữu gia đình bạn trong diện tích gieo trồng và thu hoạch. Nhiều người quản người
những người mong muốn mở rộng phạm vi của họ tại chi phí ở những người sở hữu
có thể tốt hơn nghĩ đến sự nghiệp trong chính phủ)
c) “Cổ phiếu chúng tôi đang bị dưới giá trị và chúng tôi đã đánh giá thấp sử
dụng nó trong thỏa thuận này – nhưng chúng tôi cần phải bán cho các cổ đông 51%
trong cổ phiếu và 49% trong tiền mặt sao cho chắc chắn các cổ đông này có thể
trao đổi miễn thuế họ muốn.” (Luận cứ điều nay thừa nhận rằng nó là có ích tới
người thâu tóm nắm giữ dưới phát hành cổ phiếu, và chúng tôi thích điều đó.
Nhưng nếu nó tổn thương những người sở hữu cũ tới tận dụng các cổ phiếu trên cơ
sở %100, nó rất có khả năng tổn thương trên cơ sở 51%. Sau tất cả, một người
đàn ông không bị mê hoặc con chó lông mượt làm xấu đi bải cỏ của anh ý, chỉ vì
nó là con chó lông mượn và không là một St. Bernard. Và những ước muốn của người
bán không có thể xác định các lợi ích tốt nhất người mua – những gì sẽ xảy ra nếu, thiên đường cầm, người bán đã khăng khăng rằng
như một điều kiện của sáp nhấp CEO ở người thâu tóm bị thay chỗ?)
Có 3 cách tránh né phá hủy giá trị đối với những người sở hữu cũ khi các cổ
phiếu được phát hành cho mua lại. Một là tới có một sáp nhập thật sự giá trị doanh
nghiệp cho giá trị doanh nghiệp, giống như kết hợp Berkshire – Blue Chip được dự
kiến có. Như thế sáp nhập cố gắng tiến tới
công bằng đối với các cổ đông 2 bên tham gia, với mỗi nhận được đúng như nó
mang lại trong giới hạn ở giá trị doanh nghiệp bản chất. Sáp nhập The Dart
Industries – Kraft và Nabisco Standard Brands đã xuất hiện đạt tới kiểu này,
nhưng chúng là những ngoại lệ. Nó là không rằng người thâu tóm mong ước tránh
các thỏa thuận như thế; nó đúng hơn rằng chúng rất khó để thực hiện.
Lộ trình thứ 2 hiện diện bản thân nó khi cổ phiếu người thâu tóm bán tại
hoặc trên giá trị kinh doanh bản chất của nó. Trong tình huống này, sử dụng cổ
phiếu như tiền tệ thực tế có thể làm tăng tài sản của những người sở hữu công
ty mua lại. Nhiều sáp nhập đã được thực hiện trên cơ sở này trong giai đoạnh
1965 – 1969. Các kết quả ngược lại ở hầu hết hoạt động từ năm 1970: các cổ đông
ở công ty mua lại đã nhận tiền thổi phồng rất lớn (thường thường được vào bởi kế
toán thiếu minh bạch và các kỹ thuật xúc tiến) và là người mất tài sản thông
qua các giao dịch như thế.
Trong giai đoạn các năm gần đây giải pháp thứ 2 đã có sẵn cho vài các công
ty lớn. Những ngoại lệ chủ yếu là những công ty trong doanh nghiệp quyến rũ hay
quảng cáo mà thị trường tạm thời coi định giá tại hoặc bên trên giá trị doanh
nghiệp bản chất.
Giải pháp thứ 3 là cho người thâu tóm đi xa hơn với mua lại, nhưng khi ấy
sau đó mua lại số lượng các cổ phiếu bằng số lượng phát hành trong sáp nhập.
Trong cách này, bắt đầu những cổ phiếu cho cổ phiếu sáp nhập có thể được biến đổi,
thực tế, vào trong tiền mặt cho cổ phiếu mua lại. Mua lại ở kiểu này là những
chuyển động sửa chữa thiệt hại. Những người đọc đều đặn sẽ ước đoán nghiêm chỉnh
rằng chúng tôi ưa thích mua lại ấy chỉ đơn thuần sửa chữa thiệt hại trước đây.
Điểm số bàn thắng đang làm phấn khích nhiều hơn so khôi phục lại một sự lóng
ngóng. Nhưng khi một sự lóng ngóng đã được xuất hiện, sự khôi phục là quan trọng
và chúng tôi chân thành đưa ra tái mua sửa chữa thiệt hại mà chuyển một thỏa
thuận cổ phiếu tồi thành thỏa thuận tiền mặt hợp lý.
Ngôn ngữ được sử dụng trong những sáp nhập hướng về làm lộn xộn phát hành
và khuyến khích các hành động không hợp lý bởi những người quản lý. Ví dụ, “pha
loãng“ thường thường được xem xét cẩn trọng dựa trên cơ sở chiếu lệ cho giá trị
sổ sách và EPS hiện hành. Chú trọng đặc biệt đến các mục sau. Khi tính toán xấu
(pha loãng) từ quan điểm của công ty mua lại, một giải thích biện minh sẽ được
thực hiện (bên trong, nếu không ở nơi nào khác) rằng tình thế sẽ đi qua thuận lợi
tại một số điểm thuận lợi trong tương lai. (Trong khi các thỏa thuận thường thất
bại trong thực tiễn, họ không bao giờ thất bại trong dự đoán – nếu CEO đang rõ ràng
khao khát trên một viễn cảnh mua lại, cấp dưới và những người tư vấn sẽ cung cấp
kế hoạch được đòi hỏi tới đưa ra giải thích hợp lý bất cứ giá cả nào.) Nên tính
toán giảm thiểu các con số tích cực ngay lập tức – đó là – chống pha loãng –
cho những người thâu tóm, không bình luận được nghĩ đến là cần thiết.
Sự chú ý đưa ra hình thức pha loãng là quá trớn: EPS hiện hành (hoặc thậm
chí EPS ở vài năm kế tiếp) là biến quan trọng trong hầu hết đánh giá doanh nghiệp,
nhưng không hề có uy quyền tất cả.
Ngày
27/08/2015 11/13
Đã có rất nhiều vụ sáp nhập; không
pha loang trong nghĩa hẹp này, rằng ngay lập tức phá hủy giá trị đối với người
thâu tóm. Và nhiều sáp nhập ấy đã có pha loãng hiện nay và EPS ngắn hạn trong
thực tế là nâng giá trị. Những gì thực sự phán quyết có hay không một sáp nhập
pha loãng hoặc chống pha loãng trong giới hạn của giá doanh nghiệp thực chất (một
đánh giá cần phải tính đề từ nhiều biến). Chúng tôi tin tưởng tính toán ở pha
loãng từ quan điểm này là hết sức quan trọng.
Vấn đề ngôn ngữ thứ 2 liên quan tới
cân bằng trong trao đổi. Nếu công ty A thông báo rằng sẽ phát hành cổ phiếu sáp
nhập với công ty B, quá trình là thông thường được miêu tả như “Công ty A mua lại
công ty B”, hoặc “B bán cho A”. Suy nghĩ rõ ràng hơn về vấn đề kết quả nếu một
sự vụng về nhiều hơn nhưng miêu tả chính xác được sử dụng: Phần của A đã bán để
mua lại B”, hoặc “những người sở hữu nhận phần của A trong trao đổi cho tài sản
của họ: Trong thương mại, những gì bạn đang đem cho cũng quan trọng những gì bạn
đang có. Điều này vẫn đúng thậm chí khi cuối cùng ăn khớp trên những gì bạn
đang được cho bị trì hoãn. Theo sau bán cổ phiếu thường hoặc phát hành chứng
khoán chuyển đổi, hoặc tới hoàn chỉnh nguồn tài chính cho một thỏa thuận hoặc tới
khôi phục lại sức mạnh bảng cân đối kế toán, phải được tính đến đầy đủ trong
đánh giá toán học cơ bản ở mua lại gốc.
Nhiều quản lý và giám đốc phải trở
nên sắc bén suy nghĩ của họ bằng tự hỏi bản thân nếu họ sẽ bán 100% doanh nghiệp
của họ trên cơ sở giống như họ đang được yêu cầu bán một phần của nó. Và nếu nó
không là sự thông minh bán tất cả trên các cơ sở như thế, họ nên hỏi bản thân tại
sao nó là thông minh bán một phần. Sự tích lũy ở những ngu đần quản lý nhỏ sẽ tạo
ra sự ngu đần lớn – không là một niềm vui chiến thắng lớn. (Las Vega đã được
xây dụng dựa trên chuyển giao tài sản mà xuất hiện khi mọi người hấp dẫn trong
các giao dịch nguồn vốn bất lợi có vẻ nhỏ. )
Nhân tố “Giving versus getting” có
thể cực kỳ đơn giản được tính toán trong trường hợp các công ty đầu tư đã đăng
ký. Assume Investment Company X, bán 50% giá trị, mong ước sáp nhập với
Investment Company Y. Giả định, ngoài ra, rằng Compnay X theo đó quyết định
phát hành cổ phiếu bằng giá trị thị trường tới 100% ở giá trị tài sản của Y.
Như vậy trao đổi cổ phiếu sẽ cho
phép X, trao đổi $2 của giá trị nội tại
trước đây cho $1 giá trị nội tại của Y. Sự phản đổi sẽ nhanh chóng đến ra khỏi
từ các cổ đông của X và SEC[1], trong đó các
qui định trên sự công bằng của công ty đầu tư đã đăng ký sáp nhập. Giao dịch thế
này đơn giản là sẽ không được cho phép.
29/08/2015
11/13
Trong trường hợp các công ty sản xuất,
dịch vụ, tài chính, etc., giá trị có thể không thông thường tính toán chính xác
như trong trường hợp các công ty đầu tư.
Nhưng chúng tôi nhìn nhận những vụ sáp nhập trong các ngàng này rằng giá
trị bị phá hủy đáng kể cho những người sở hữu ở công ty thâu tóm như là trường
hợp trong giả thuyết minh họa bên trên. Sự phá hoại này có thể không diễn ra nếu
người quản lý và giám đốc đánh giá công bằng ở bất cứ giao dịch bởi sử dụng các
tiêu chuẩn đánh giá giống nhau trong đo lường ở 2 công ty.
Cuối cùng, một từ nên được nói về
“double whammy” ảnh hưởng lên những người sở hữu ở công ty thâu tóm khi giá trị
pha loãng cổ phiếu phát hành xuất hiện. Dưới hoàn cảnh như thế, tai họa đầu
tiên là trong mất mát giá trị doanh nghiệp bản chất xuất hiện thông qua sáp nhập
bản thân nó. Thứ 2 là sự xem lại đi xuống trong đánh giá thị trường, hết sức có
lý, được dành cho giá trị doanh nghiệp bây giờ pha loãng. Đối với hiểu biết người
sở hữu hiện tại và tương lai sẽ không trả càng nhiều cho các tài sản được giao
phó trong tay của người quản lý mà có một thành tích phá hủy sự giàu có thông
qua sự không hiểu biết cổ phiếu phát hành như họ sẽ trả cho các tài sản được
giao phó cho một người quản lý với tài năng kinh doanh chính xác, nhưng một sự hiểu
biết không ưa thích cho các hành động chống đối người sở hữu. Một khi quản lý
diễn tả sự vô ý của nó tới lợi ích của những người sở hữu, các cổ đông sẽ chịu
đựng thời gian dài từ tỷ lệ P/E dành cho cổ phiếu của họ (liên quan tới các cổ
phiếu khác) cho dù những gì quản lý bảo đảm gửi đến rằng hành động pha loãng
giá trị là một trong loại sự kiện.
Các bảo đảm này được xem xét bởi thị
trường nhiều như được giải thích 1 con côn trùng trong món xa lát được xem xét
tại cửa hành ăn uống. Các giải thích như thế, thậm chi khi được phụ thêm vào bởi
một người bồi bàn mới, không loại trừ rơi xuống trong cầu (và do đó giá trị thị
trường) cho món salad, cả trong phần của khách hàng đã gọi và hàng xóm của anh
ý cân nhắc những gì đặt hàng. Những thứ khác là như nhau, giá cả thị trường chứng
khoán cao nhất liên quan tới giá trị doanh nghiệp bản chất được gửi tới các
công ty sở hữu những người quản lý đã chứng minh sẽ không sẵn sàng phát hành cổ
phiếu tại bất cứ thời gian trên điều kiện bất lợi cho những người sở hữu doanh
nghiệp.
Tại Berkshire, hoặc bất cứ công ty sở
hữu các chính sách chúng tôi xác định (bao gồm Blue Chip và Wesco), chúng tôi sẽ
phát hành cổ phiếu duy nhất nếu những người sở hữu nhận giá trị doanh doanh nhiều
như chúng tôi nhận. Chúng tôi sẽ sẽ không hành động đánh đồng với quá trình hoặc
quy mô tập đoàn với sự giàu có của những người sở hữu.
Miscellaneous
Báo cáo thường niên này được đọc bởi
khán giả khác nhau, và nó là hợp lý rằng nhiều thành viên mới ở khán giả này có
thể có ích tới chúng tôi trong chương trình mua lại.
Chúng tôi ưa thích:
(1) Mua sắm lớn (Tối thiểu $5 triệu ở thu nhập sau thuế)
(2) Chứng minh kiên định năng lực thu nhập (Những dự đoán tương lai là ít quan
tâm tới chúng tôi, cũng không là những hoàn cảnh “turn – around”),
(3) Những doanh nghiệp thu được ROE tốt trong khi sử dụng ít hoặc không nợ
(4) Quản lý tại chỗ (chúng tôi không thể cung cấp nó)
(5) Kinh doanh đơn giản (nếu nó quá nhiều kỹ thuật, chúng tôi không thể hiểu
biết nó)
(6) Một đề xuất giá cả (Chúng tôi không mong muốn bỏ đi thời giản của chúng
tôi hoặc ở người bán bởi nói chuyện, thậm chí điều khoản sơ bộ, về một giao dịch
khi giá cả là không biết).
Chúng tôi sẽ không tham gia trong những
giao dịch không thân thiện. Chúng tôi có thể bảo đảm toàn bộ bí mật và rất
nhanh chóng trả lời như tới quyền lợi có thể - thông thường trong thời gian 5
phút. Mua sắm bằng tiền mặt được ưa thích, nhưng chúng tôi sẽ cân nhắc sử dụng
cổ phiếu khi nó có thể được thực hiện dựa trên các cơ sở được miêu tả trong phần
trước.
* * * * *
Chương trình đóng góp các
cổ đông từ thiện của chúng tôi đã được đón nhận với sự nhiệt tình lần nữa năm
nay; 95,8% các cổ phiếu đủ tư cách tham
gia. Sự hưởng ứng này khuyến khích cụ thể từ chỉ 1$ mỗi cổ phiếu là được thực
hiện sẵn có cho định danh, xuống từ $2 năm 1981. Nếu sáp nhập với Blue Chip diễn
ra, một sản phẩm phụ chắn hẳn sẽ đạt được ở một vị trí thuế hợp nhất mà sẽ mở rộng
đáng kể trên cơ sở đóng góp chúng tôi và gửi đến chúng tôi một số lượng mỗi cổ
phiếu đề cử to hơn trong tương lai.
Nếu bạn mong ước tham dự
trong chương trình này, chúng tôi đặc biệt đôn đốc các bạn ngay lập tức bảo đảm
rằng cổ phiếu của bạn được đăng ký trong tên sở hữu thực sự, không là một
“street” hoặc tên người được chỉ định. Đối với các cổ đông mới, một sự miêu tả
đầy đủ chương trình trên trang 62 – 63.
* * * * * *
Trong một động thái vội
vàng đặc trưng, chúng tôi đã mở rộng World Headquarters bằng 252 square feet
(17%), trùng khớp ngẫu nhiên với một hợp đồng thuê mới 5 năm tại 1440 Kiewit
Plaza. 5 người làm việc ở đây với tôi – Joan Atherton, Mike Goldberg, Gladys
Kaiser, Verne Mckenzie và Bill Scott – làm ra nhóm doanh nghiệp nhiều lần con số
của họ. Một tổ chức nhỏ gọn cho phép tất cả chúng tôi dành thời gian quản lý
doanh nghiệp hơn là quản lý thứ khác.
Charlie Munger, cộng sự của
tôi trong quản lý, sẽ tiếp tục điều hành từ Los Angeles dù cho xuất hiện sáp nhập
Blue Chip hay không. Charlie và Tôi có thể thay thế cho nhau cho các quyết định
công ty. Khoảng cách ngăn cản chúng tôi không phải ở tất cả: chúng tôi luôn
luôn tìm thấy một cuộc gọi điện thoại tới nhiều sự hữu ích hơn là một cuộc họp ủy
ban nửa ngày.
*******
2 ngôi sao quản lý đã về
hưu năm nay: Phil Liesche 65 tuổi tại National Indenity Company, và Ben Rosner
79 tuổi từ Associated Retail Stores. Cả 2 người đàn ông này khiến bạn, như những
cổ đông của Berkshire, một chút giàu có hơn bạn khác đã có. National Indemnity
đã là doanh nghiệp quan trọng nhất trong sự phát triển của Berkshire. Phil và
Jack Ringwalt, người tiền nhiệm của anh ấy, là 2 động lực căn bản trong thành
công của National Indemnity. Ben Rosner đã bán Associated Retail tới
Diversified Retailing Company để lấy tiền mặt năm 1967, đã hứa hẹn ở lại cương
vị chỉ tới hết năm, và khi đó đồng ý nhà kinh doanh điều hành cho chúng tôi
trong thời gian 15 năm tiếp theo.
Cả người Ben và Phil đã
điều hành các doanh nghiệp của họ cho Berkshire với rất ít sự quan tâm và nỗ lực
rằng họ bộc lộ đã có họ đã sở hữu riêng 100% ở những doanh nghiệp này. Không
quy tắc cần thiết tới thi hành hoặc thậm chí khuyến khích quan điểm này, nó là
dính chặt vào trong tính cách của những người đàn ông này thời gian dài trước
chúng tôi đã quan sát thấy. Tính cách tốt của họ trở thành may mắn tốt cho
chúng tôi. Nếu chúng tôi có thể tiếp tục thu hút những người quản lý với chất
lượng ở Ben và Phil, bạn không cần lo lắng về tương lai của Berkshire.
Warren E.Buffett
Chairman of the Board
No comments:
Post a Comment