BERKSHIRE HATHAWAY INC.
Đối với cổ đông của Berkshire Hathaway Inc .: Giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu của chúng tôi đã tăng 20,3% trong năm 1992. Hơn 28 năm qua (nghĩa là, kể từ khi quản lý hiện tại tiếp quản) giá trị sổ sách đã tăng từ $ 19 lên $ 7,745, hoặc ở mức 23,6% kết hợp hàng năm. Trong năm, giá trị tài sản ròng của Berkshire tăng $ 1.52 tỷ. Hơn 98% thu nhập này đến từ thu nhập và đánh giá chứng khoán danh mục đầu tư, với phần còn lại sắp tới từ việc phát hành cổ phiếu mới. Các cổ phiếu này được phát hành dưới dạng kết quả của việc chúng tôi gọi cho các khoản đổi nợ có thể chuyển đổi của chúng tôi để mua lại vào ngày 4 tháng 1 năm 1993 và một số chủ sở hữu chọn nhận cổ phiếu phổ thông hơn là tiền mặt thay thế của họ. Hầu hết các chủ sở hữu của các cuộc tranh luận chuyển đổi thành phổ biến chờ đợi cho đến tháng 1 để làm điều đó, nhưng một số đã thực hiện di chuyển vào tháng 12 và do đó đã nhận được cổ phần vào năm 1992. Tổng kết những gì đã xảy ra với 476 triệu đô la trái phiếu chúng tôi đã có: 25 triệu đô la là được chuyển đổi thành cổ phiếu trước khi chuyển đổi; 46 triệu đô la đã được chuyển đổi trong tháng Một; và $ 405 triệu đã được quy đổi thành tiền mặt. Các chuyển đổi được thực hiện ở mức $ 11,719 cho mỗi cổ phiếu, vì vậy chúng tôi phát hành 6,106 cổ phiếu. Hiện tại Berkshire có 1.152.547 cổ phiếu đang lưu hành. Cái đó so sánh, bạn sẽ được quan tâm để biết, để 1.137.778 cổ phiếu xuất sắc vào ngày 1 tháng 10 năm 1964, đầu năm tài chính trong đó Buffett Partnership, Ltd. đã giành quyền kiểm soát Công ty. Chúng tôi có chính sách vững chắc về việc phát hành cổ phiếu của Berkshire, làm như vậy chỉ khi chúng tôi nhận được nhiều giá trị như chúng tôi đưa ra. Công bằng giá trị, tuy nhiên, đã không dễ dàng để có được, vì chúng tôi đã luôn luôn đánh giá cao cổ phần của chúng tôi. Vì vậy, được nó: Chúng tôi muốn tăng Kích thước của Berkshire chỉ khi làm điều đó cũng làm tăng sự giàu có của chủ nhân của nó. Hai mục tiêu đó không nhất thiết phải đi đôi với nhau như một trải nghiệm thú vị nhưng phá hủy giá trị trong các minh họa trước đây của chúng tôi. Nhân dịp đó, chúng tôi đã đầu tư đáng kể vào một ngân hàng mà quản lý của họ là địa ngục-cong về mở rộng. (Phải không?) Khi ngân hàng của chúng tôi wooed một ngân hàng nhỏ hơn, chủ sở hữu của nó yêu cầu một cổ phiếu trao đổi trên cơ sở đánh giá giá trị và thu nhập thực của người thuê nhà quyền lực gấp hai lần của người thâu tóm. Quản lý của chúng tôi - rõ ràng trong nhiệt - nhanh chóng đầu hàng. Chủ sở hữu của người thân sau đó nhấn mạnh vào một điều kiện khác: "Bạn phải hứa với tôi," anh ta nói rằng có hiệu lực, "một khi việc sáp nhập của chúng tôi được thực hiện và tôi đã trở thành cổ đông lớn, bạn sẽ không bao giờ một lần nữa làm cho một thỏa thuận này câm. " Bạn sẽ nhớ rằng mục tiêu của chúng tôi là tăng mỗi chia sẻ của chúng tôi giá trị nội tại - mà giá trị sổ sách của chúng tôi là bảo thủ, nhưng hữu ích, proxy - với tỷ lệ hàng năm là 15%. Mục tiêu này, tuy nhiên, không thể đạt được một cách trơn tru. Độ mịn là đặc biệt khó nắm bắt vì các quy tắc kế toán áp dụng cho các cổ phiếu phổ biến thuộc sở hữu của các công ty bảo hiểm của chúng tôi, danh mục đầu tư đại diện cho một tỷ lệ cao giá trị ròng của Berkshire. Từ năm 1979, các nguyên tắc kế toán được chấp nhận chung (GAAP) có yêu cầu các chứng khoán này được định giá theo giá thị trường (ít điều chỉnh thuế đối với bất kỳ sự đánh giá cao chưa thực hiện nào) thay vì ở mức thấp hơn của chi phí hoặc thị trường. Chạy máy biến động giá cổ phiếu do đó gây ra kết quả hàng năm của chúng tôi để chuyển động, đặc biệt là so với các công ty công nghiệp. Để minh họa cho sự phát triển của chúng tôi đã biến động như thế nào - và để cho biết tác động của chuyển động thị trường đến ngắn hạn kết quả - chúng tôi hiển thị trên trang đối diện sự thay đổi hàng năm của chúng tôi trong mỗi chia sẻ giá trị thực và so sánh nó với kết quả hàng năm (bao gồm cổ tức) của S & P 500. Bạn nên ghi nhớ ít nhất ba điểm khi bạn đánh giá dữ liệu này. Điểm đầu tiên liên quan đến nhiều doanh nghiệp chúng tôi hoạt động có thu nhập hàng năm không bị ảnh hưởng bởi những thay đổi trong định giá thị trường chứng khoán. Ảnh hưởng của các doanh nghiệp này trên cả hai hiệu suất tuyệt đối và tương đối của chúng tôi đã thay đổi qua nhiều năm. Ban đầu, lợi nhuận từ hoạt động dệt may của chúng tôi, sau đó đại diện cho một phần đáng kể giá trị thực của chúng tôi, là một phần lớn kéo về hiệu suất, trung bình ít hơn nhiều so với trường hợp nếu số tiền đầu tư vào doanh nghiệp đó thay vào đó là đầu tư vào S & P 500. Trong những năm gần đây, khi chúng tôi lắp ráp bộ sưu tập các doanh nghiệp đặc biệt của chúng tôi hoạt động bình đẳng quản lý đặc biệt, lợi nhuận từ các doanh nghiệp hoạt động của chúng tôi đã cao - thường vượt quá lợi nhuận đạt được bởi S & P. Yếu tố quan trọng thứ hai cần xem xét - và một yếu tố làm tổn thương đáng kể hiệu suất tương đối của chúng tôi - là cả thu nhập và lợi nhuận từ chứng khoán của chúng tôi bị gánh nặng bởi nghĩa vụ thuế doanh nghiệp đáng kể trong khi lợi nhuận của S & P là tiền thuế. Để hiểu được thiệt hại, hãy tưởng tượng rằng Berkshire đã có không sở hữu gì ngoài chỉ số S & P trong giai đoạn 28 năm che. Trong trường hợp đó, vết cắn thuế sẽ gây ra hiệu suất của công ty được đánh giá cao dưới mức kỷ lục được hiển thị trong bảng cho S & P. Theo luật thuế hiện tại, lợi ích cho S & P của 18% cung cấp cho một công ty của chỉ số đó một sự trở lại cũng ngắn 13%. Và vấn đề này sẽ được tăng cường nếu thuế suất của công ty đã tăng lên. Đây là một cấu trúc bất lợi chúng ta chỉ cần sống với; không có thuốc giải độc cho nó. Điểm thứ ba kết hợp hai dự đoán: Charlie Munger, phó chủ tịch của Berkshire và đối tác của tôi, và tôi là hầu như chắc chắn rằng sự trở lại trong thập kỷ tới từ đầu tư vào chỉ số S & P sẽ thấp hơn nhiều so với thập kỷ qua, và chúng ta đã chết chắc chắn rằng sự kéo Cơ sở vốn mở rộng của Berkshire sẽ giảm đáng kể lợi thế lịch sử liên quan đến chỉ mục. Việc đưa ra dự đoán đầu tiên sẽ phần nào chống lại hạt của chúng ta: Chúng tôi đã cảm thấy rằng giá trị duy nhất của các nhà dự báo cổ phiếu là làm cho thầy bói trông tốt. Ngay cả bây giờ, Charlie và tôi tiếp tục để tin rằng dự báo thị trường ngắn hạn là chất độc và nên bị nhốt ở nơi an toàn, tránh xa trẻ em và từ những người trưởng thành cư xử trên thị trường như trẻ em. Tuy nhiên, rõ ràng là cổ phiếu không thể vượt qua các doanh nghiệp cơ bản, vì họ đã làm rất tốt cho một số thời gian và thực tế đó khiến chúng tôi khá tự tin về dự báo của mình phần thưởng từ đầu tư vào cổ phiếu trong thập kỷ tới sẽ là nhỏ hơn đáng kể so với cuối cùng. Thứ hai của chúng tôi kết luận - rằng một cơ sở vốn tăng lên sẽ hoạt động như một neo về hiệu suất tương đối của chúng tôi - dường như không thể tránh khỏi. Chỉ mở câu hỏi là liệu chúng ta có thể kéo neo dọc theo một số chấp nhận được, mặc dù chậm lại, tốc độ. Chúng tôi sẽ tiếp tục trải qua biến động đáng kể trong kết quả hàng năm của chúng tôi. Điều đó được đảm bảo bởi sự biến động chung của thị trường chứng khoán, bởi sự tập trung vốn cổ phần của chúng tôi trong chỉ một vài công ty và theo quyết định kinh doanh nhất định chúng tôi có được thực hiện, đặc biệt là động thái của chúng tôi để cam kết tài nguyên lớn siêu bảo hiểm thảm họa. Chúng tôi không chỉ chấp nhận sự biến động này nhưng chào đón nó: Một sự khoan dung đối với những thay đổi ngắn hạn cải thiện triển vọng dài hạn. Trong bóng chày, hiệu suất của chúng tôi yardstick là tỷ lệ phần trăm slugging, không batting trung bình. Salomon Interlude Tháng 6 năm ngoái, tôi đã từ chức Chủ tịch tạm thời của Salomon Inc sau mười tháng trong công việc. Bạn có thể kể từ năm 1991 của Berkshire 92 kết quả mà công ty đã không bỏ lỡ tôi trong khi tôi đã đi. Nhưng điều ngược lại không đúng: tôi nhớ Berkshire và tôi rất vui mừng trở lại toàn thời gian. Không có công việc nào trên thế giới vui hơn hơn là chạy Berkshire và tôi tự đánh giá mình là may mắn. Các bài Salomon, mặc dù xa vui vẻ, là thú vị và đáng giá: Trong cuộc khảo sát hàng năm của Fortune về sự ngưỡng mộ nhất của Mỹ Tổng công ty, tiến hành cuối tháng Chín, Salomon đứng thứ hai trong số 311 công ty ở mức độ mà nó cải thiện uy tín. Ngoài ra, Salomon Brothers, chứng khoán công ty con của Salomon Inc, báo cáo thu nhập trước thuế kỷ lục cuối cùng năm - cao hơn 34% so với mức cao trước đó. Nhiều người đã giúp giải quyết các vấn đề của Salomon và quyền của công ty, nhưng một số rõ ràng xứng đáng được đặc biệt đề cập đến. Nó không phải là cường điệu khi nói rằng không có sự kết hợp những nỗ lực của giám đốc điều hành Salomon Deryck Maughan, Bob Denham, Don Howard, và John Macfarlane, công ty rất có thể sẽ không đã sống sót. Trong công việc của họ, những người đàn ông này không mệt mỏi, có hiệu quả, hỗ trợ và vị tha, và tôi sẽ mãi mãi biết ơn họ. Luật sư chính của Salomon trong các vấn đề của Chính phủ, Ron Olson của Munger, Tolles & Olson, cũng là chìa khóa cho thành công của chúng tôi trong việc qua rắc rối này. Vấn đề của công ty không chỉ nghiêm trọng, nhưng phức tạp. Ít nhất năm nhà chức trách - SEC, Liên bang Ngân hàng Dự trữ New York, Kho bạc Hoa Kỳ, Luật sư Hoa Kỳ cho khu vực phía Nam của New York và Bộ phận chống độc quyền của Bộ Tư pháp - có những lo ngại quan trọng về Salomon. Nếu chúng ta giải quyết vấn đề của mình trong một sự phối hợp và nhanh chóng, chúng tôi cần một luật sư với pháp lý đặc biệt, kinh doanh và kỹ năng của con người. Ron có tất cả. Mua lại Trong tất cả các hoạt động của chúng tôi tại Berkshire, sự phấn khởi nhất cho Charlie và tôi là việc mua lại một doanh nghiệp với đặc điểm kinh tế tuyệt vời và quản lý mà chúng tôi thích, tin tưởng và ngưỡng mộ. Việc mua lại như vậy không dễ thực hiện nhưng chúng tôi tìm kiếm chúng liên tục. Trong tìm kiếm, chúng tôi áp dụng cùng một thái độ người ta có thể tìm thấy thích hợp trong việc tìm kiếm một người phối ngẫu: trả tiền để hoạt động, quan tâm và cởi mở, nhưng nó không trả tiền để được vội vàng. Trong quá khứ, tôi đã quan sát thấy rằng nhiều người bị thèm ăn các nhà quản lý dường như bị mê hoặc bởi thời thơ ấu của họ câu chuyện về công chúa hôn ếch. Nhớ cô ấy thành công, họ phải trả giá đắt cho quyền hôn những con cóc của công ty, mong đợi sự biến hình kỳ diệu. Ban đầu, thất vọng kết quả chỉ làm sâu sắc hơn mong muốn của họ để làm tròn những con cóc mới. ("Chủ nghĩa cuồng tín", Santyana nói, "bao gồm làm phiền nỗ lực của bạn khi bạn đã quên mục tiêu của mình. ") Cuối cùng, thậm chí nhiều nhất người quản lý lạc quan phải đối mặt với thực tế. Đứng đầu gối sâu trong những con cóc không phản ứng, sau đó ông tuyên bố "tái cơ cấu" khổng lồ sạc điện. Trong công ty này tương đương với chương trình Head Start, Giám đốc điều hành nhận được giáo dục nhưng các cổ đông phải trả học phí. Trong những ngày đầu của tôi với tư cách là một người quản lý, tôi cũng đã hẹn hò với một vài con cóc. Họ là những ngày giá rẻ - Tôi chưa bao giờ là một môn thể thao - nhưng kết quả khớp với kết quả của những người thâu tóm có giá cao hơn cóc. Tôi đã hôn và họ cằn nhằn. Sau một vài thất bại thuộc loại này, cuối cùng tôi đã nhớ ra một số lời khuyên hữu ích mà tôi từng nhận được từ một tay gôn chuyên nghiệp (ai, giống như tất cả những người chuyên nghiệp những người đã có bất cứ điều gì để làm với trò chơi của tôi, mong muốn ở lại vô danh). Nói pro: "Thực hành không làm cho hoàn hảo; "Và sau đó tôi đã sửa đổi chiến lược của mình và cố gắng mua các doanh nghiệp tốt với giá hợp lý hơn là công bằng doanh nghiệp với giá tốt. Năm ngoái, vào tháng 12, chúng tôi đã thực hiện việc mua lại nguyên mẫu của những gì chúng ta đang tìm kiếm. Giao dịch mua là 82% Trung ương bồi thường, một công ty bảo hiểm thực hiện thanh toán hàng tháng đối với chủ thẻ tín dụng không thể tự thanh toán vì họ đã bị tàn tật hoặc thất nghiệp. Hiện tại công ty phí bảo hiểm hàng năm khoảng 90 triệu đô la và lợi nhuận khoảng 10 đô la triệu. Trung ương có trụ sở tại Omaha và được quản lý bởi Bill Kizer, một người bạn của tôi trong hơn 35 năm. Gia đình Kizer - bao gồm cả con trai Bill, Dick và John - giữ lại 18% quyền sở hữu của doanh nghiệp và sẽ tiếp tục chạy mọi thứ giống như nó có trong quá khứ. Chúng ta không thể liên kết với những người tốt hơn. Thật trùng hợp, lần mua lại mới nhất này có nhiều điểm chung với lần đầu tiên của chúng tôi, được thực hiện 26 năm trước. Vào thời điểm đó, chúng tôi đã mua một công ty bảo hiểm Omaha khác, Công ty bồi thường quốc gia (cùng với một công ty chị em nhỏ) từ Jack Ringwalt, một thời gian dài khác người bạn. Jack đã xây dựng doanh nghiệp từ đầu và cũng như trường hợp với Bill Kizer, nghĩ về tôi khi anh ta muốn bán. (Bình luận của Jack vào thời điểm đó: "Nếu tôi không bán công ty, tôi giám đốc điều hành sẽ, và tôi muốn chọn nhà cho nó. ") Quốc gia Bồi thường là một doanh nghiệp nổi bật khi chúng tôi mua nó và tiếp tục dưới sự quản lý của Jack. Hollywood đã tốt may mắn với phần tiếp theo; Tôi tin rằng chúng tôi cũng vậy. Tiêu chí mua lại của Berkshire được mô tả ở trang 23. Ngoài các giao dịch mua do công ty mẹ thực hiện, tuy nhiên, các công ty con đôi khi thực hiện mua lại "bổ sung" nhỏ mà mở rộng dòng sản phẩm hoặc khả năng phân phối của họ. Trong cái này theo cách này, chúng tôi mở rộng miền của những người quản lý mà chúng tôi đã biết là nổi bật - và đó là một đề xuất có nguy cơ thấp và có lợi nhuận cao. Chúng tôi đã thực hiện năm vụ mua lại loại này vào năm 1992 và một trong số đó không phải là quá nhỏ: Vào cuối năm, HH Brown đã mua Lowell Shoe Company, một doanh nghiệp có doanh số 90 triệu đô la để bán cho Nursemates, hàng đầu của giày cho y tá, và các loại giày như tốt. Các nhà quản lý điều hành của chúng tôi sẽ tiếp tục tìm kiếm tiện ích bổ sung cơ hội và chúng tôi mong đợi những điều này sẽ đóng góp khiêm tốn với giá trị của Berkshire trong tương lai. Sau đó, một lần nữa, một xu hướng đã xuất hiện mà có thể làm cho thêm mua lại khó khăn. Công ty mẹ đã thực hiện một giao dịch mua trong Năm 1991, mua HH Brown, được điều hành bởi Frank Rooney, người đã tám đứa trẻ. Năm 1992, thỏa thuận duy nhất của chúng tôi là với Bill Kizer, cha của chín. Nó sẽ không dễ dàng để giữ chuỗi này đi vào 1993. Nguồn thu nhập được báo cáo Bảng dưới đây cho thấy các nguồn chính của Berkshire báo cáo thu nhập. Trong bài thuyết trình này, khấu hao Thiện chí và các điều chỉnh kế toán giá mua lớn khác không bị tính phí đối với các doanh nghiệp cụ thể mà họ áp dụng, nhưng thay vào đó được tổng hợp và hiển thị riêng biệt. Điều này thủ tục cho phép bạn xem thu nhập của các doanh nghiệp của chúng tôi khi họ đã được báo cáo là chúng tôi đã không mua chúng. tôi có được giải thích trong các báo cáo trước đây tại sao hình thức trình bày này dường như chúng tôi hữu ích hơn cho các nhà đầu tư và người quản lý hơn là sử dụng GAAP, yêu cầu điều chỉnh giá mua phải được thực hiện trên cơ sở kinh doanh theo doanh nghiệp. Tổng thu nhập ròng mà chúng tôi hiển thị trong bảng, tất nhiên, giống với tổng GAAP trong báo cáo tài chính đã được kiểm toán. (000s bị bỏ qua) ----------------------------------------------- Chia sẻ của Berkshire Thu nhập thuần (sau thuế và Lợi ích thiểu số thu nhập trước thuế) ---------------------- ---------------------- 1992 1991 1992 1991 ---------- ---------- ---------- ---------- Thu nhập hoạt động: Nhóm bảo hiểm: Bảo lãnh ............ $ (108.961) $ (119.593) $ (71.141) $ (77,229) Thu nhập đầu tư ròng .... 355,067 331,846 305,763 285,173 HH Brown (mua 7/1/91) 27,883 13,616 17,340 8,611 Tin tức Buffalo .............. 47,863 37,113 28.163 21.841 Fechheimer ................ 13.698 12.947 7,267 6.884 Kirby ..................... 35,653 35.726 22.795 22.555 Nebraska Furniture Mart ... 17.110 14,384 8.072 6,993 Scott Fetzer Nhóm sản xuất .... 31.954 26.123 19.883 15.901 Xem kẹo ............. 42,357 42,390 25,501 25,575 Wesco - ngoài Bảo hiểm 15,153 12,230 9,195 8,777 Sách thế giới ................ 29.044 22,483 19.503 15.487 Khấu hao lợi thế .. (4.702) (4.113) (4.687) (4.098) Giá mua khác Phí kế toán ..... (7,385) (6,021) (8,383) (7,019) Chi phí lãi vay * ......... (98.643) (89.250) (62.899) (57.165) Cổ đông được chỉ định Đóng góp .......... (7.634) (6.772) (4.913) (4.398) Khác ..................... 72,223 77.399 36,267 47.896 ---------- ---------- ---------- ---------- Thu nhập hoạt động .......... 460,680 400,508 347,726 315,753 Bán Chứng khoán ......... 89.937 192,478 59.559 124.155 ---------- ---------- ---------- ---------- Tổng thu nhập - Tất cả các thực thể $ 550,617 $ 592,986 $ 407,285 $ 439,908 ========== ========== ========== ========== * Không bao gồm chi phí lãi vay của Tập đoàn tài chính Scott Fetzer và Mutual Tiết kiệm & cho vay. Bao gồm 22,5 triệu đô la vào năm 1992 và 5,7 triệu đô la trong Năm 1991 của phí bảo hiểm trả vào việc mua lại nợ sớm. Một lượng lớn thông tin bổ sung về những doanh nghiệp được đưa ra trên các trang 37-47, nơi bạn cũng sẽ tìm thấy thu nhập phân khúc được báo cáo trên cơ sở GAAP. Mục tiêu của chúng tôi là cung cấp cho bạn tất cả thông tin tài chính mà Charlie và tôi xem xét đáng kể trong việc đưa ra đánh giá của riêng mình về Berkshire. Thu nhập "Xem qua" Trước đây, chúng tôi đã thảo luận về các khoản thu nhập xem qua, bao gồm: (1) thu nhập hoạt động được báo cáo trong lần trước phần, cộng thêm; (2) thu nhập hoạt động được giữ lại của chính các nhà đầu tư mà, theo kế toán GAAP, không được phản ánh trong lợi nhuận, ít hơn; (3) một khoản trợ cấp cho thuế sẽ được trả bởi Berkshire nếu những khoản thu nhập được giữ lại này của các nhà đầu tư thay vào đó là phân phối cho chúng tôi. Mặc dù không có con số duy nhất nào có thể hoàn hảo, chúng tôi tin rằng con số nhìn qua chính xác hơn miêu tả thu nhập của Berkshire hơn số GAAP. Tôi đã nói với bạn rằng thu nhập xem qua thời gian phải tăng khoảng 15% hàng năm nếu giá trị kinh doanh nội tại của chúng tôi là tăng trưởng với tốc độ đó. Thu nhập thông qua của chúng tôi trong năm 1992 là 604 đô la triệu, và họ sẽ cần phải tăng lên hơn 1,8 tỷ đô la bởi năm 2000 nếu chúng ta đạt được mục tiêu 15% đó. Để chúng tôi có được ở đó, các công ty con và nhà đầu tư hoạt động của chúng tôi phải phân phối những màn trình diễn xuất sắc, và chúng ta phải rèn luyện một số kỹ năng trong vốn phân bổ là tốt. Chúng tôi không thể hứa sẽ đạt được mục tiêu 1,8 tỷ USD. Thật, chúng tôi thậm chí có thể không đến gần nó. Nhưng nó hướng dẫn quyết định của chúng ta- làm: Khi chúng tôi phân bổ vốn ngày hôm nay, chúng tôi đang nghĩ về những gì sẽ tối đa hóa thu nhập xem qua trong năm 2000. Tuy nhiên, chúng tôi không thấy trọng tâm dài hạn này là loại bỏ nhu cầu cho chúng tôi để đạt được kết quả ngắn hạn khá tốt. Sau khi tất cả, chúng tôi đã suy nghĩ suy nghĩ tầm xa năm hoặc mười năm trước đây, và những động thái mà chúng tôi đã thực hiện thì giờ đây sẽ được đền đáp. Nếu trồng tự nhiên được lặp đi lặp lại nhiều lần theo sau bởi sự thất vọng thu hoạch, một cái gì đó là sai với nông dân. (Hoặc có lẽ với trang trại: Nhà đầu tư nên hiểu rằng đối với một số công ty và ngay cả đối với một số ngành, đơn giản là không có lâu dài tốt chiến lược.) Cũng giống như bạn nên nghi ngờ các nhà quản lý người bơm tăng thu nhập ngắn hạn bằng cách thực hiện kế toán, bán tài sản và như vậy, bạn cũng nên nghi ngờ những người quản lý không thành công để cung cấp cho thời gian dài và đổ lỗi cho nó về lâu dài của họ tiêu điểm. (Ngay cả Alice, sau khi nghe Nữ hoàng giảng dạy về cô ấy "mứt ngày mai," cuối cùng nhấn mạnh, "Nó phải đến đôi khi để mứt hôm nay.") Bảng sau đây cho bạn thấy cách chúng tôi tính toán xem qua thu nhập, mặc dù tôi cảnh báo bạn rằng các số liệu nhất thiết phải rất thô. (Cổ tức mà chúng tôi đã trả cho chúng tôi là được bao gồm trong thu nhập hoạt động được phân loại trên trang 8, chủ yếu trong "Nhóm bảo hiểm: Thu nhập đầu tư ròng"). Chia sẻ của Berkshire không phân phối Thu nhập hoạt động gần đúng của Berkshire Quyền sở hữu đầu tư lớn của Berkshire tại Yearend (hàng triệu) --------------------------- ----------------------- ------------------ 1992 1991 1992 1991 -------- -------- -------- -------- Thành phố thủ đô / ABC Inc. ....... 18,2% 18,1% $ 70 $ 61 Công ty Coca-Cola ......... 7.1% 7.0% 82 69 Công ty cho vay mua nhà liên bang 8,2% (1) 3,4% (1) 29 (2) 15 GEICO Corp ................... 48,1% 48,2% 34 (3) 69 (3) General Dynamics Corp. ........ 14.1% - 11 (2) - Công ty Gillette .......... 10,9% 11,0% 38 23 (2) Kỷ lục Guinness .................. 2,0% 1,6% 7 - Công ty Bưu điện Washington ... 14,6% 14,6% 11 10 Wells Fargo & Company ......... 11.5% 9.6% 16 (2) (17) (2) -------- -------- -------- -------- Berkshire chia sẻ thu nhập chưa phân phối của các nhà đầu tư lớn $ 298 $ 230 Thuế giả định về những thu nhập được đầu tư chưa phân phối (42) (30) Báo cáo thu nhập hoạt động của Berkshire 348 316 -------- -------- Tổng thu nhập xem qua của Berkshire $ 604 $ 516 (1) Lãi ròng thiểu số tại Wesco (2) Tính trên quyền sở hữu trung bình trong năm (3) Không bao gồm lợi nhuận vốn thực hiện, đã được cả hai định kỳ và đáng kể Hoạt động bảo hiểm Hiển thị bên dưới là phiên bản cập nhật của bảng thông thường của chúng tôi trình bày các số liệu chính về bảo hiểm tài sản - tai nạn ngành công nghiệp: Tỷ lệ kết hợp thay đổi hàng năm trong phí bảo hiểm sau khi chính sách Được viết (%) Cổ tức ------------- ------------------ 1981 ........................... 3.8 106.0 1982 ........................... 3.7 109.6 1983 ........................... 5.0 112.0 1984 ........................... 8.5 118.0 1985 ........................... 22.1 116.3 1986 ........................... 22.2 108.0 1987 ........................... 9.4 104.6 1988 ........................... 4.5 105.4 1989 ........................... 3.2 109.2 1990 ........................... 4.5 109.6 1991 (Đã sửa đổi) ................. 2.4 108.8 1992 (Est.) .................... 2.7 114.8 Tỷ lệ kết hợp thể hiện tổng chi phí bảo hiểm (tổn thất chi phí phát sinh cộng) so với doanh thu từ phí bảo hiểm: A tỷ lệ dưới 100 cho thấy lợi nhuận bảo lãnh và một ở trên 100 cho biết mất mát. Tỷ lệ càng cao thì năm càng tệ hơn. Khi thu nhập đầu tư mà một công ty bảo hiểm kiếm được từ việc nắm giữ các quỹ của chủ hợp đồng ("phao") được tính đến, tỷ lệ kết hợp trong phạm vi 106 - 110 thường tạo ra kết quả hòa vốn tổng thể, không bao gồm thu nhập trên quỹ được cung cấp bởi các cổ đông. Khoảng bốn điểm trong tỷ lệ kết hợp năm 1992 của ngành công nghiệp có thể được quy cho cơn bão Andrew, gây ra trận bão lớn nhất mất bảo hiểm trong lịch sử. Andrew đã phá hủy một vài công ty bảo hiểm nhỏ. Ngoài ra, nó đánh thức một số công ty lớn hơn với thực tế là bảo vệ tái bảo hiểm của họ chống lại thảm họa là xa đầy đủ. (Chỉ khi thủy triều đi ra thì bạn mới biết được ai bơi lội trần truồng.) Một công ty bảo hiểm lớn thoát khỏi khả năng thanh toán chỉ vì nó có một người cha giàu có có thể cung cấp kịp thời một lượng lớn vốn đầu tư. Tuy nhiên, xấu như vậy, Andrew có thể dễ dàng đi xa gây thiệt hại hơn nếu nó đã đạt Florida 20 hoặc 30 dặm về phía bắc của nơi nó thực sự đã làm và đã đánh Louisiana xa hơn về phía đông hơn là trường hợp. Tất cả trong tất cả, nhiều công ty sẽ suy nghĩ lại tái bảo hiểm của họ chương trình trong ánh sáng của kinh nghiệm Andrew. Như bạn biết chúng tôi là một nhà văn lớn - có lẽ là lớn nhất trong thế giới - của các trang bìa "siêu mèo", là các chính sách các công ty bảo hiểm khác mua để tự bảo vệ mình trước chính thiệt hại thảm khốc. Do đó, chúng tôi cũng lấy cục u từ Andrew, bị lỗ khoảng 125 triệu đô la, một số tiền tương đương với thu nhập phí bảo hiểm siêu mèo 1992 của chúng tôi. Khác của chúng tôi Tuy nhiên, tổn thất siêu mèo là không đáng kể. Ngành nghề kinh doanh này do đó tạo ra một tổn thất tổng thể chỉ có 2 triệu đô la cho năm. (Ngoài ra, nhà đầu tư của chúng tôi, GEICO, bị lỗ ròng từ Andrew, sau khi tái bảo hiểm và tiết kiệm thuế, khoảng 50 triệu đô la, trong đó chia sẻ của chúng tôi là khoảng 25 triệu đô la. Sự mất mát này không ảnh hưởng đến thu nhập hoạt động của chúng tôi, nhưng đã giảm thu nhập xem qua của chúng tôi.) Trong báo cáo năm ngoái, tôi đã nói với bạn rằng tôi hy vọng rằng kinh doanh siêu mèo sẽ theo thời gian đạt được biên lợi nhuận 10%. Nhưng tôi cũng cảnh báo bạn rằng trong bất kỳ năm nào, dòng có khả năng là "hoặc có lợi nhuận khổng lồ hoặc vô cùng thua lỗ". Thay vào đó, cả hai năm 1991 và 1992 đã đến gần với một break-even cấp độ. Tuy nhiên, tôi thấy những kết quả này là quang sai và dính với dự đoán của tôi về các biến động lớn hàng năm từ lợi nhuận từ người kinh doanh này. Hãy để tôi nhắc bạn về một số đặc điểm của siêu mèo của chúng tôi chính sách. Nói chung, chúng chỉ được kích hoạt khi hai thứ xảy ra. Thứ nhất, công ty bảo hiểm trực tiếp hoặc tái bảo hiểm mà chúng tôi bảo vệ phải bị lỗ trong một số tiền nhất định - đó là của chủ hợp đồng "lưu giữ" - từ một thảm họa; và thứ hai, trong toàn ngành tổn thất được bảo hiểm từ thảm họa phải vượt quá mức tối thiểu cấp độ, thường là từ 3 tỷ đô la trở lên. Trong hầu hết các trường hợp, các chính sách chúng tôi đưa ra chỉ bao gồm một khu vực địa lý cụ thể, như một phần của Hoa Kỳ, toàn bộ Hoa Kỳ hoặc ở mọi nơi khác so với Hoa Kỳ Ngoài ra, nhiều chính sách không được kích hoạt bởi lần đầu tiên siêu mèo đáp ứng các điều khoản chính sách, nhưng thay vào đó chỉ bao gồm "sự kiện thứ hai" hoặc thậm chí là sự kiện thứ ba hoặc thứ tư. Cuối cùng, một số chính sách chỉ được kích hoạt bởi một thảm họa của một loại cụ thể, chẳng hạn như một trận động đất. Tiếp xúc của chúng tôi là lớn: Chúng tôi có một chính sách kêu gọi chúng tôi trả 100 triệu đô la cho chủ hợp đồng nếu xảy ra thảm họa cụ thể. (Bây giờ bạn biết tại sao tôi phải chịu đựng mỏi mắt: xem Kênh thời tiết.) Hiện tại, Berkshire đứng thứ hai ở Mỹ. ngành công nghiệp có giá trị ròng (lãnh đạo là Farm Farm, không phải mua hay bán tái bảo hiểm). Do đó, chúng tôi có khả năng giả định rủi ro trên quy mô mà hầu như không có công ty nào quan tâm. Chúng tôi cũng có sự thèm ăn: Là giá trị thực của Berkshire và thu nhập tăng lên, sự sẵn lòng của chúng tôi để viết doanh nghiệp cũng tăng lên. Nhưng hãy để tôi thêm điều đó có nghĩa là kinh doanh tốt. Câu nói, "một kẻ ngốc và tiền của anh ta sớm được mời ở khắp mọi nơi, "áp dụng trong các cuộc diễu hành tái bảo hiểm và chúng tôi thực sự từ chối hơn 98% doanh nghiệp chúng tôi được cung cấp. Khả năng lựa chọn giữa tốt và xấu đề xuất phản ánh sức mạnh quản lý phù hợp với sức mạnh tài chính: Ajit Jain, người điều hành tái bảo hiểm của chúng tôi hoạt động, đơn giản là tốt nhất trong kinh doanh này. Kết hợp, những thế mạnh này đảm bảo rằng chúng ta sẽ giữ một nhân tố chính trong kinh doanh siêu mèo miễn là giá cả phù hợp. Cái gì tạo thành một mức giá thích hợp, tất nhiên, là khó xác định. Các công ty bảo hiểm thảm họa không thể đơn giản ngoại suy kinh nghiệm quá khứ. Nếu thực sự có "hâm nóng toàn cầu", ví dụ, tỷ lệ cược sẽ thay đổi, vì những thay đổi nhỏ trong điều kiện khí quyển có thể tạo ra những thay đổi quan trọng trong thời tiết mẫu. Hơn nữa, trong những năm gần đây đã có một sự bùng nổ dân số và giá trị được bảo hiểm ở vùng duyên hải Hoa Kỳ các khu vực đặc biệt dễ bị bão, số một người sáng tạo siêu mèo. Một cơn bão gây ra x đô la thiệt hại 20 năm trước có thể dễ dàng mất 10 x bây giờ. Thỉnh thoảng, cũng không thể tưởng tượng được. Ai sẽ có đoán, ví dụ, một trận động đất lớn có thể xảy ra trong Charleston, SC? (Nó xảy ra vào năm 1886, đăng ký ước tính 6.6 trên thang Richter, và gây ra 60 người chết.) Và ai có thể có tưởng tượng rằng trận động đất nghiêm trọng nhất của nước ta sẽ xảy ra ở New Madrid, Missouri, bị thiệt hại 8,7 lần 1812. Để so sánh, trận động đất năm 1989 tại San Francisco là 7.1 - và nhớ rằng mỗi lần tăng điểm Richter đại diện cho tăng gấp mười lần sức mạnh. Một ngày nào đó, một trận động đất ở Mỹ xảy ra xa California sẽ gây ra tổn thất to lớn cho công ty bảo hiểm. Khi xem số liệu hàng quý của chúng tôi, bạn nên hiểu việc hạch toán phí bảo hiểm siêu mèo của chúng tôi khác với hạch toán phí bảo hiểm khác. Thay vì ghi phí bảo hiểm siêu mèo của chúng tôi trên cơ sở theo tỷ lệ trong suốt cuộc đời của đưa ra chính sách, chúng tôi hoãn công nhận doanh thu cho đến khi xảy ra tổn thất hoặc cho đến khi chính sách hết hạn. Chúng tôi thực hiện phương pháp bảo thủ này vì khả năng siêu mèo gây ra tổn thất cho chúng ta là đặc biệt tuyệt vời vào cuối năm. Đó là sau đó thời tiết có xu hướng khởi động: Trong số 10 khoản lỗ lớn nhất được bảo hiểm trong Lịch sử Hoa Kỳ, chín xảy ra trong nửa cuối năm nay. Trong Ngoài ra, các chính sách không được kích hoạt bởi sự kiện đầu tiên là không chắc chắn, bởi chính những điều khoản của họ, khiến chúng ta thua lỗ cho đến muộn năm. Hiệu ứng dưới cùng của quy trình kế toán của chúng tôi đối với siêu mèo này là: Lỗ lớn có thể được báo cáo trong bất kỳ quý nào của năm, nhưng lợi nhuận đáng kể sẽ chỉ được báo cáo trong Quý IV. * * * * * * * * * * * * Như tôi đã nói với bạn trong mỗi vài năm qua, trong kinh doanh bảo hiểm của chúng tôi là "chi phí của các quỹ được phát triển từ bảo hiểm, "hoặc bằng tiếng bản địa", chi phí của phao. "Phao - mà chúng tôi tạo ra với số lượng đặc biệt - là tổng số tổn thất dự phòng, dự phòng chi phí điều chỉnh lỗ và phí bảo hiểm chưa thực hiện dự trữ số dư của các đại lý trừ, chi phí mua trả trước và phí trả chậm áp dụng cho tái bảo hiểm giả định. Giá của float được đo bằng tổn thất bảo lãnh của chúng tôi. Bảng dưới đây cho thấy chi phí của chúng tôi nổi kể từ khi chúng tôi bước vào kinh doanh năm 1967. (1) (2) Năng suất Yearend Bảo lãnh về dài hạn Mất chi phí trung bình của quỹ Govt. Trái phiếu ------------ ------------- --------------- ---------- --- (Trong $ triệu) (Tỷ lệ 1 đến 2) 1967 ......... lợi nhuận $ 17,3 ít hơn 0.50% 1968 ......... lợi nhuận 19,9 ít hơn 0,8% 1969 ......... lợi nhuận 23,4 ít hơn 0,79% 1970 ......... $ 0,37 32,4 1,14% 6,25% 1971 ......... lợi nhuận 52,5 ít hơn không 5.81% 1972 ......... lợi nhuận 69,5 ít hơn 0,82% 1973 ......... lợi nhuận 73,3 ít hơn 0,77% 1974 ......... 7.36 79.1 9.30% 8.13% 1975 ......... 11,35 87,6 12,96% 8,03% 1976 ......... lợi nhuận 102,6 ít hơn 0,3% 1977 ......... lợi nhuận 139.0 ít hơn 0,77% 1978 ......... lợi nhuận 190,4 ít hơn 0,93% 1979 ......... lợi nhuận 227,3 ít hơn 0,08% 1980 ......... lợi nhuận 237,0 ít hơn 0,94% 1981 ......... lợi nhuận 228,4 ít hơn 13,61% 1982 ......... 21,56 220,6 9,77% 10,64% 1983 ......... 33,87 231,3 14,64% 11,84% 1984 ......... 48.06 253,2 18,98% 11,58% 1985 ......... 44,23 390,2 11,34% 9,34% 1986 ......... 55,84 797,5 7,00% 7,60% 1987 ......... 55,43 1,266,7 4,38% 8,95% 1988 ......... 11,08 1,497,7 0,74% 9,00% 1989 ......... 24,40 1,541,3 1,58% 7,97% 1990 ......... 26,65 1,637,3 1,63% 8,24% 1991 ......... 119,59 1,895,0 6,31% 7,40% 1992 ......... 108,96 2,290,4 4,76% 7,39% Năm ngoái, hoạt động bảo hiểm của chúng tôi lại tạo ra tiền tại chi phí dưới mức phát sinh của Chính phủ Hoa Kỳ đối với chi phí mới phát hành trái phiếu dài hạn. Điều này có nghĩa là trong 21 năm trong 26 năm chúng tôi đã ở trong lĩnh vực bảo hiểm, chúng tôi đã đánh bại Tỷ lệ của chính phủ, và thường chúng tôi đã làm như vậy bằng một biên độ rộng. (Nếu, trung bình, chúng tôi đã không đánh bại tỷ lệ của Chính phủ, sẽ có không có lý do kinh tế nào để chúng tôi có mặt trong kinh doanh.) Năm 1992, như trong những năm trước, thương mại của quốc gia bồi thường kinh doanh tự động và trách nhiệm chung, do Don Wurster đứng đầu và hoạt động nhà cửa, do Rod Eldred lãnh đạo, xuất sắc đóng góp cho chi phí thấp của chúng tôi của phao. Thật vậy, cả hai hoạt động ghi nhận lợi nhuận bảo lãnh năm ngoái, qua đó tạo ra phao với chi phí nhỏ hơn 0. Phần lớn phao của chúng tôi, trong khi đó, đến từ các giao dịch lớn được phát triển bởi Ajit. Của anh ấy những nỗ lực có khả năng tạo ra một sự tăng trưởng hơn nữa trong phao trong thời gian 1993. Charlie và tôi tiếp tục thích kinh doanh bảo hiểm, chúng tôi hy vọng sẽ là nguồn thu nhập chính của chúng tôi trong nhiều thập kỷ tới. Ngành công nghiệp này rất lớn; trong các lĩnh vực nhất định, chúng tôi có thể cạnh tranh trên toàn thế giới; và Berkshire sở hữu một lợi thế cạnh tranh quan trọng. Chúng tôi sẽ tìm cách mở rộng sự tham gia của chúng tôi trong kinh doanh, hoặc gián tiếp như chúng tôi đã thực hiện thông qua GEICO hoặc trực tiếp như chúng tôi đã làm bằng cách mua lại các khoản bồi thường của Trung ương. Đầu tư cổ phiếu phổ thông Dưới đây chúng tôi liệt kê các cổ phiếu phổ biến của chúng tôi có giá trị hơn 100 triệu đô. Một phần nhỏ của các khoản đầu tư này thuộc về các công ty con mà Berkshire sở hữu ít hơn 100%. 31/12/92 Thị phần chi phí công ty cổ phiếu ------ ------- ---------- ---------- (000s bị bỏ qua) 3.000.000 thành phố thủ đô / ABC, Inc. ............. $ 517.500 $ 1,523.500 93.400.000 Công ty Coca-Cola. ............... 1.023.920 3.911,125 16,196,700 Liên bang Loan vay thế chấp Corp ("Freddie Mac") ................... 414,257 783,515 34.250.000 GEICO Corp .......................... 45.713 2.226.250 4.350.000 Tổng công ty Dynamics Dynamics ............... 312.438 450.769 24.000.000 Công ty Gillette ................. 600.000 1.365.000 38.335.000 PLC Guinness ......................... 333.019 299.581 1.727.765 Công ty Bưu điện Washington .......... 9,731 396,954 6,358,418 Wells Fargo & Company ................ 380,983 485,624 Để lại một phần chia tách, số lượng cổ phiếu chúng tôi nắm giữ trong các các công ty đã thay đổi trong năm 1992 chỉ trong bốn trường hợp: Chúng tôi đã thêm vừa phải nắm giữ của chúng tôi trong Guinness và Wells Fargo, chúng tôi nhiều hơn tăng gấp đôi vị trí của chúng tôi trong Freddie Mac và chúng tôi đã thiết lập một vị trí mới đang nắm giữ trong General Dynamics. Chúng tôi muốn mua. Tuy nhiên, bán hàng lại là một câu chuyện khác. Ở đó, tốc độ của chúng tôi hoạt động tương tự như bị ép buộc khi một du khách tự tìm thấy kẹt trong khách sạn nhỏ của Podunk. Không có TV trong phòng, anh ấy phải đối mặt với một buổi tối chán nản. Nhưng tinh thần của anh ta tăng vọt khi anh ta theo dõi một cuốn sách trên bàn đêm mang tên "Những điều cần làm trong Podunk". Mở nó ra, anh ta tìm thấy một câu duy nhất: "Bạn đang làm nó." Chúng tôi đã may mắn trong việc mua hàng General Dynamics của chúng tôi. Tôi đã trả tiền ít chú ý đến công ty cho đến mùa hè năm ngoái, khi nó thông báo sẽ mua lại khoảng 30% cổ phần của mình bằng cách Hà Lan đấu thầu. Nhìn thấy một cơ hội chênh lệch, tôi bắt đầu mua cổ phiếu cho Berkshire, hy vọng đấu thầu cổ phần của chúng tôi cho một nhỏ lợi nhuận. Chúng tôi đã thực hiện cùng một loại cam kết có lẽ một nửa hàng chục lần trong vài năm qua, gặt hái được mức lãi suất khá cao trong thời gian ngắn tiền của chúng tôi đã được gắn lên. Nhưng sau đó tôi bắt đầu nghiên cứu công ty và những thành tựu của Bill Anders trong thời gian ngắn ông là CEO. Và những gì tôi thấy làm cho đôi mắt của tôi bật lên: Bill đã rõ ràng và hợp lý chiến lược; ông đã được tập trung và thấm nhuần với một cảm giác khẩn cấp trong mang nó ra; và kết quả thật sự đáng chú ý. Theo thứ tự ngắn, tôi đã vứt bỏ suy nghĩ của mình và quyết định rằng Berkshire sẽ trở thành một nhà đầu tư dài hạn với Bill. Chúng tôi đã được giúp đỡ trong việc đạt được một vị trí lớn bởi thực tế là một đấu thầu làm tăng khối lượng giao dịch trong một cổ phiếu. Trong một tháng thời gian, chúng tôi có thể mua 14% cổ phần của General Dynamics vẫn còn tồn tại sau khi đấu thầu được hoàn thành. * * * * * * * * * * * * Chiến lược đầu tư cổ phần của chúng tôi vẫn còn ít thay đổi so với những gì nó đã được mười lăm năm trước, khi chúng tôi nói trong báo cáo hàng năm 1977: "Chúng tôi chọn chứng khoán vốn có thể bán được theo cách chúng tôi sẽ đánh giá một doanh nghiệp để mua lại toàn bộ. Chúng tôi muốn doanh nghiệp là một (a) mà chúng ta có thể hiểu; (b) với triển vọng dài hạn thuận lợi; (c) hoạt động bởi trung thực và có thẩm quyền những người; và (d) có sẵn ở một mức giá rất hấp dẫn. thấy nguyên nhân chỉ tạo ra một thay đổi trong tín điều này: Bởi vì cả hai điều kiện thị trường và kích thước của chúng tôi, bây giờ chúng tôi thay thế "một hấp dẫn giá "cho" một mức giá rất hấp dẫn. " Nhưng làm thế nào, bạn sẽ hỏi, một trong những quyết định những gì "hấp dẫn"? Khi trả lời câu hỏi này, hầu hết các nhà phân tích cảm thấy họ phải chọn giữa hai cách tiếp cận thường được cho là phản đối: "giá trị" và "tăng trưởng". Thật vậy, nhiều chuyên gia đầu tư nhìn thấy bất kỳ sự pha trộn nào của hai thuật ngữ này dưới dạng một hình thức kết hợp trí tuệ Cách ăn mặc. Chúng ta xem đó là suy nghĩ mờ nhạt (trong đó, nó phải là thú nhận, bản thân tôi đã đính hôn vài năm trước). Theo ý kiến của chúng tôi, hai cách tiếp cận được nối vào hông: Tăng trưởng luôn là một thành phần trong việc tính toán giá trị, tạo thành một biến có tầm quan trọng có thể dao động từ không đáng kể đến rất lớn và có tác động có thể âm cũng như tích cực. Ngoài ra, chúng tôi nghĩ rằng "đầu tư giá trị" rất dài hạn là dư thừa. "Đầu tư" là gì nếu nó không phải là hành động tìm kiếm giá trị ít nhất là đủ để biện minh cho số tiền được trả? Ý thức trả nhiều hơn cho một cổ phiếu hơn là giá trị tính toán của nó - với hy vọng rằng nó có thể sớm được bán với giá cao hơn - nên đầu cơ có nhãn (không phải là bất hợp pháp, vô đạo đức cũng không - trong xem - vỗ béo tài chính). Cho dù thích hợp hay không, thuật ngữ "đầu tư giá trị" là sử dụng rộng rãi. Thông thường, nó có nghĩa là mua cổ phiếu có các thuộc tính như tỷ lệ giá thấp để đặt giá trị, giá thấp tỷ lệ thu nhập hoặc lợi tức cổ tức cao. Thật không may, như vậy đặc điểm, ngay cả khi chúng xuất hiện trong sự kết hợp, là xa quyết định liệu nhà đầu tư có thực sự mua thứ gì đó hay không cho những gì nó có giá trị và do đó thực sự hoạt động trên nguyên tắc thu được giá trị trong các khoản đầu tư của mình. Tương ứng, đặc điểm ngược lại - tỷ lệ giá trị sổ sách cao, tỷ lệ giá-thu nhập cao và năng suất cổ tức thấp - không hề có cách nào không phù hợp với giao dịch mua "giá trị". Tương tự, tăng trưởng kinh doanh, mỗi lần, cho chúng ta biết rất ít về giá trị. Đúng là tăng trưởng thường có tác động tích cực lên giá trị, đôi khi một trong những tỷ lệ ngoạn mục. Nhưng một hiệu ứng như vậy là xa nhất định. Ví dụ, nhà đầu tư thường xuyên đổ tiền vào kinh doanh hàng không nội địa để tài trợ cho lợi nhuận (hoặc tồi tệ hơn) tăng trưởng. Đối với những nhà đầu tư này, nó sẽ tốt hơn nhiều nếu Orville không thể xuống khỏi mặt đất tại Kitty Hawk: The more ngành công nghiệp đã phát triển, tồi tệ hơn thảm họa cho chủ sở hữu. Tăng trưởng chỉ mang lại lợi ích cho nhà đầu tư khi doanh nghiệp ở điểm có thể đầu tư vào lợi nhuận gia tăng hấp dẫn - nói cách khác, chỉ khi mỗi đô la được sử dụng để tài trợ cho sự tăng trưởng tạo ra trên đô la giá trị thị trường dài hạn. Trong trường hợp có lợi nhuận thấp kinh doanh đòi hỏi nguồn vốn gia tăng, tăng trưởng gây tổn hại cho nhà đầu tư. Trong Lý thuyết giá trị đầu tư , được viết hơn 50 năm trước, John Burr Williams đặt ra phương trình cho giá trị, mà chúng tôi ngưng tụ ở đây: Giá trị của bất kỳ cổ phiếu, trái phiếu hoặc doanh nghiệp nào hôm nay là được xác định bởi dòng tiền và dòng tiền - được chiết khấu tại một lãi suất thích hợp - có thể được dự kiến sẽ xảy ra trong thời gian thời gian còn lại của tài sản. Lưu ý rằng công thức giống nhau đối với cổ phiếu như trái phiếu. Mặc dù vậy, có một điều quan trọng, và khó giải quyết, sự khác biệt giữa hai: Một trái phiếu có một phiếu lãi và ngày đáo hạn xác định dòng tiền trong tương lai; nhưng trong trường hợp cổ phần, nhà phân tích đầu tư phải tự ước tính tương lai "phiếu giảm giá". Hơn nữa, chất lượng quản lý ảnh hưởng đến phiếu giảm giá trái phiếu chỉ hiếm khi - chủ yếu là khi quản lý là như vậy inept hoặc không trung thực là việc thanh toán lãi suất bị tạm ngưng. Ngược lại, khả năng quản lý có thể ảnh hưởng đáng kể đến vốn chủ sở hữu "phiếu giảm giá". Khoản đầu tư được thể hiện bằng dòng tiền chiết khấu tính toán rẻ nhất là giá trị mà nhà đầu tư nên mua - bất kể doanh nghiệp có phát triển hay không, hiển thị biến động hoặc độ mịn trong thu nhập của nó hoặc mang giá cao hoặc thấp liên quan đến thu nhập và sách hiện tại của nó giá trị. Hơn nữa, mặc dù phương trình giá trị thường được hiển thị cổ phiếu rẻ hơn so với trái phiếu, kết quả đó là không thể tránh khỏi: Khi trái phiếu được tính là đầu tư hấp dẫn hơn, họ nên được mua. Để lại câu hỏi về giá sang một bên, việc kinh doanh tốt nhất để sở hữu là một trong một khoảng thời gian dài có thể sử dụng một lượng lớn tăng vốn với lãi suất rất cao. Tồi tệ nhất kinh doanh để sở hữu là một trong đó phải, hoặc sẽ , làm ngược lại - rằng là, luôn sử dụng số lượng vốn lớn hơn ở mức rất thấp Tỷ suất lợi nhuận. Thật không may, loại hình kinh doanh đầu tiên là rất khó tìm: Hầu hết các doanh nghiệp có lợi nhuận cao cần tương đối ít thủ đô. Cổ đông của một doanh nghiệp như vậy thường sẽ được hưởng lợi nếu nó trả phần lớn thu nhập của mình bằng cổ tức hoặc có ý nghĩa mua lại cổ phiếu. Mặc dù các tính toán toán học cần thiết để đánh giá cổ phiếu không khó, một nhà phân tích - thậm chí một người có kinh nghiệm và thông minh - có thể dễ dàng đi sai trong việc ước tính tương lai "phiếu giảm giá". Tại Berkshire, chúng tôi cố gắng giải quyết vấn đề này vấn đề theo hai cách. Đầu tiên, chúng tôi cố gắng gắn bó với các doanh nghiệp tin rằng chúng ta hiểu. Điều đó có nghĩa là chúng phải tương đối đơn giản và ổn định trong nhân vật. Nếu một doanh nghiệp phức tạp hoặc phải chịu thay đổi liên tục, chúng tôi không đủ thông minh để dự đoán tiền mặt trong tương lai chảy. Ngẫu nhiên, nhược điểm đó không làm phiền chúng tôi. Gì tính cho hầu hết mọi người trong đầu tư không phải là họ biết bao nhiêu, nhưng thay vì thực tế họ xác định những gì họ không biết. An nhà đầu tư cần làm rất ít điều miễn là họ tránh những sai lầm lớn. Thứ hai, và quan trọng không kém, chúng tôi nhấn mạnh vào một lề an toàn trong giá mua của chúng tôi. Nếu chúng tôi tính toán giá trị của một cổ phiếu phổ thông chỉ cao hơn một chút so với giá của nó, chúng tôi không quan tâm đến mua. Chúng tôi tin rằng nguyên tắc lề an toàn này, rất mạnh mẽ nhấn mạnh bởi Ben Graham, là nền tảng của đầu tư sự thành công. Sửa chữa bên trong an ninh Dưới đây chúng tôi liệt kê các chứng khoán có thu nhập cố định lớn nhất của chúng tôi: (000s bị bỏ qua) ------------------------------------ Chi phí ưu tiên và Giá trị khấu hao của thị trường trái phiếu ------ ------------------------ ---------- ACF Industries Debentures ...... $ 133,065 (1) $ 163,327 American Express "Percs" ....... 300,000 309,000 (1) (2) Vô địch quốc tế Conv. Pfd. 300.000 (1) 309.000 (2) First State State Conv. Pfd. .. 40.000 68.000 (1) (2) Salomon Conv. Pfd. ............. 700.000 (1) 756.000 (2) Hợp đồng USAir Pfd. ............... 358.000 (1) 268.500 (2) Trái phiếu hệ thống điện công cộng Washington 58.768 (1) 81.002 (1) Thực hiện giá trị trong báo cáo tài chính của chúng tôi (2) Giá trị hợp lý được xác định bởi Charlie và tôi Trong năm 1992, chúng tôi đã bổ sung vào các khoản nắm giữ của ACF, một số trái phiếu WPPSS của chúng tôi đã gọi và bán vị trí RJR Nabisco của chúng tôi. Trong những năm qua, chúng tôi đã làm tốt với các khoản đầu tư thu nhập cố định, nhận được từ cả hai lợi ích vốn lớn (bao gồm 80 đô la triệu vào năm 1992) và thu nhập hiện tại đặc biệt. Chrysler Tài chính, Texaco, Time-Warner, WPPSS và RJR Nabisco là đầu tư đặc biệt tốt cho chúng tôi. Trong khi đó, thu nhập cố định của chúng tôi thua lỗ là không đáng kể: Chúng tôi đã rất hồi hộp nhưng cho đến nay không tràn. Mặc dù thành công chúng tôi trải qua với Gillette ưa thích, được chuyển đổi thành cổ phiếu phổ biến vào năm 1991 và mặc dù kết quả hợp lý với các giao dịch mua ưu tiên đã thương lượng khác, hiệu suất tổng thể của chúng tôi với các giao dịch mua như vậy đã kém hơn mà chúng tôi đã đạt được với các giao dịch mua được thực hiện trên thị trường thứ cấp. Đây thực sự là kết quả mà chúng tôi mong đợi. Nó tương ứng với niềm tin rằng một nhà đầu tư thông minh trong các cổ phiếu phổ thông sẽ làm tốt hơn ở thị trường thứ cấp hơn là anh ta sẽ mua những vấn đề mới. Lý do phải làm với cách giá được đặt trong mỗi ví dụ. Thị trường thứ cấp, được định kỳ cai trị bởi khối lượng folly, liên tục thiết lập một "thanh toán bù trừ" giá. Không vấn đề làm thế nào ngu ngốc mà giá có thể được, đó là những gì đếm cho chủ sở hữu của một cổ phiếu hoặc trái phiếu có nhu cầu hoặc mong muốn bán, trong đó luôn có sẽ là một vài tại bất kỳ thời điểm nào. Trong nhiều trường hợp, các cổ phiếu trị giá x trong giá trị kinh doanh đã được bán trên thị trường với giá 1/2 x hoặc ít hơn. Thị trường phát hành mới, mặt khác, được cai trị bởi kiểm soát các cổ đông và tập đoàn, những người thường có thể chọn thời gian cung cấp hoặc, nếu thị trường có vẻ bất lợi, có thể tránh cung cấp hoàn toàn. Có thể hiểu được, những người bán hàng này sẽ không cung cấp bất kỳ món hời nào, bằng cách chào bán công khai hoặc trong giao dịch được thương lượng: Rất hiếm khi bạn tìm thấy x cho 1/2 x ở đây. Thật vậy, trong trường hợp chào bán cổ phiếu phổ thông, bán các cổ đông thường có động lực để dỡ hàng chỉ khi họ cảm thấy thị trường đang trả quá cao. (Những người bán hàng này, tất nhiên, sẽ nói rằng đề xuất hơi khác, thay vào đó, họ chỉ đơn giản là chống lại việc bán khi thị trường đang trả cho hàng hóa của họ.) Cho đến nay, các giao dịch mua được thương lượng của chúng tôi, như một nhóm, đã hoàn thành nhưng không vượt quá kỳ vọng chúng tôi đưa ra trong năm 1989 hàng năm của chúng tôi Báo cáo: "Đầu tư cổ phiếu ưu tiên của chúng tôi sẽ tạo ra lợi nhuận khiêm tốn hơn những gì đạt được bởi hầu hết các danh mục thu nhập cố định. " sự thật, chúng ta sẽ làm tốt hơn nếu chúng ta có thể bỏ tiền đã đi vào các giao dịch thương lượng của chúng tôi vào thị trường mở mua các loại chúng tôi thích. Nhưng cả hai kích thước của chúng tôi và chung sức mạnh của các thị trường khiến khó thực hiện. Có một dòng đáng nhớ khác trong Báo cáo thường niên năm 1989: "Chúng tôi không có khả năng dự báo kinh tế của khoản đầu tư kinh doanh ngân hàng, ngành công nghiệp hàng không, hoặc ngành công nghiệp giấy. "Tại thời gian một số bạn có thể nghi ngờ lời thú nhận này về sự thiếu hiểu biết. Bây giờ, tuy nhiên, ngay cả mẹ tôi cũng thừa nhận sự thật của nó. Trong trường hợp cam kết của chúng tôi với USAir, kinh tế ngành công nghiệp đã chua trước khi mực khô trên kiểm tra của chúng tôi. Như tôi đã từng làm đã đề cập, tôi là người vui vẻ nhảy vào hồ bơi; không ai đẩy tôi. Vâng, tôi biết ngành công nghiệp sẽ cạnh tranh gồ ghề, nhưng tôi không mong đợi các nhà lãnh đạo của mình tham gia vào kamikaze kéo dài hành vi. Trong hai năm qua, các công ty hàng không đã hoạt động như nếu họ là thành viên của một họ cạnh tranh, họ muốn đưa đến kết luận của nó càng nhanh càng tốt. Giữa sự hỗn loạn này, Seth Schofield, CEO của USAir, đã thực hiện một thực sự phi thường trong việc tái định vị hãng hàng không. Anh ấy đã đặc biệt can đảm khi chấp nhận một cuộc đình công vào mùa thu năm ngoái, nó đã được kéo dài, cũng có thể đã phá sản công ty. Tuy nhiên, việc đầu hàng cho liên minh nổi bật sẽ là không kém tai hại: Công ty bị gánh nặng với chi phí tiền lương và quy tắc làm việc được đáng kể hơn đáng kể so với làm lu mờ các đối thủ cạnh tranh chính của nó và rõ ràng là theo thời gian bất kỳ nhà sản xuất chi phí cao nào phải đối mặt với tuyệt chủng. Hạnh phúc cho mọi người, cuộc đình công đã được giải quyết trong một vài ngày. Một doanh nghiệp cạnh tranh-beset như USAir đòi hỏi nhiều hơn nữa kỹ năng quản lý hơn là một doanh nghiệp có kinh tế tốt. Thật không may, mặc dù, phần thưởng gần đây cho kỹ năng trong kinh doanh hàng không đơn giản là sự sống còn, không thịnh vượng. Đầu năm 1993, USAir đã thực hiện một bước tiến lớn trong việc đảm bảo sự sống còn - và sự thịnh vượng cuối cùng - bằng cách chấp nhận British Airways ' đề nghị thực hiện một khoản đầu tư đáng kể, nhưng thiểu số Công ty. Cùng với giao dịch này, Charlie và tôi đã yêu cầu tham gia hội đồng quản trị của USAir. Chúng tôi đã đồng ý, mặc dù điều này làm cho năm thành viên hội đồng quản trị bên ngoài cho tôi, đó là nhiều hơn tôi tin khuyến khích cho một CEO tích cực. Mặc dù vậy, nếu quản lý của một người được đầu tư và giám đốc tin rằng điều đặc biệt quan trọng là Charlie và tôi tham gia hội đồng quản trị của chúng tôi, chúng tôi rất vui vì làm như vậy. Chúng tôi hy vọng các nhà quản lý của các nhà đầu tư của chúng tôi làm việc chăm chỉ để tăng giá trị của các doanh nghiệp họ chạy, và có những lúc các chủ sở hữu lớn nên làm bit của họ cũng. Hai quy tắc kế toán mới và lời cầu xin thêm một Quy tắc kế toán mới liên quan đến thuế thu nhập hoãn lại sẽ trở thành hiệu quả vào năm 1993. Nó hoàn tác một sự phân đôi trong sách của chúng tôi mà tôi có được mô tả trong các báo cáo hàng năm trước đó và có liên quan đến các khoản thuế lũy kế được thực hiện đối với sự đánh giá chưa thực hiện trong danh mục đầu tư. Vào năm 1992, sự đánh giá đó đã tăng lên đến 7,6 tỷ đô la. Với số tiền 6,4 tỷ đô la, chúng tôi đã thực hiện thuế tại tỷ lệ 34% hiện tại. Trong số 1,2 tỷ đô la còn lại, chúng tôi tiến hành cộng dồn 28%, thuế suất có hiệu lực khi phần đó của sự đánh giá cao xảy ra. Quy tắc kế toán mới cho biết chúng ta phải từ đó tích luỹ tất cả thuế thu nhập hoãn lại theo tỷ giá hiện hành, cho chúng tôi có vẻ hợp lý. Các đơn đặt hàng hành quân mới có nghĩa là trong quý đầu tiên của năm 1993 chúng tôi sẽ áp dụng tỷ lệ 34% cho tất cả các đánh giá chưa thực hiện của chúng tôi, do đó làm tăng nghĩa vụ thuế và giảm giá trị tài sản ròng $ 70 triệu. Quy tắc mới cũng sẽ khiến chúng ta tạo ra trẻ vị thành niên khác thay đổi trong tính toán thuế thu nhập hoãn lại của chúng tôi. Những thay đổi trong tương lai về thuế suất sẽ được phản ánh ngay lập tức trong trách nhiệm pháp lý đối với thuế thu nhập hoãn lại và tương ứng, trên mạng đáng giá.Tác động cũng có thể là đáng kể. Tuy nhiên, những gì điều quan trọng cuối cùng là thuế suất tại thời điểm chúng tôi bán chứng khoán, khi sự đánh giá chưa thực hiện được thực hiện. Một thay đổi lớn về kế toán, có sự thực hiện là bắt buộc trước ngày 1 tháng 1 năm 1993, yêu cầu doanh nghiệp nhận ra trách nhiệm về giá trị hiện tại của họ đối với lợi ích sức khỏe sau khi nghỉ hưu. Mặc dù GAAP trước đó đã yêu cầu công nhận lương hưu là trả tiền trong tương lai, nó đã bỏ qua các chi phí bất hợp pháp các công ty sau đó sẽ phải chịu các lợi ích sức khỏe. Quy tắc mới sẽ buộc nhiều công ty phải ghi một khoản nợ lớn về bảng cân đối kế toán (và kết quả là giảm giá trị thực) và cũng từ đó đến nay nhận ra chi phí cao hơn đáng kể khi tính toán lợi nhuận hàng năm. Trong việc mua lại, Charlie và tôi có xu hướng tránh các công ty có các khoản nợ sau nghỉ hưu đáng kể. Như một kết quả, trách nhiệm pháp lý hiện tại của Berkshire và các chi phí trong tương lai cho post- lợi ích sức khỏe hưu trí - mặc dù hiện tại chúng tôi có 22.000 nhân viên - không quan trọng. Tuy nhiên, tôi cần phải thừa nhận rằng chúng tôi đã có gần miss: Năm 1982 tôi đã phạm một sai lầm lớn trong việc cam kết mua một công ty gánh nặng bởi các nghĩa vụ sức khỏe sau khi nghỉ hưu. Tuy nhiên, may mắn thay, giao dịch đã giảm vì những lý do vượt ra ngoài kiểm soát của chúng tôi. Báo cáo về tập này trong báo cáo thường niên năm 1982, Tôi nói: "Nếu chúng tôi giới thiệu đồ họa cho báo cáo này, minh họa sự phát triển kinh doanh thuận lợi của năm qua, hai các trang trống mô tả giao dịch thổi này sẽ phù hợp centerfold. "Mặc dù vậy, tôi đã không mong đợi những điều tồi tệ như Họ đã làm. Một người mua khác xuất hiện, doanh nghiệp sớm bị phá sản và bị đóng cửa, và hàng ngàn công nhân tìm thấy những người giàu có chăm sóc sức khỏe hứa hẹn phần lớn là vô giá trị. Trong những thập kỷ gần đây, không có CEO nào mơ ước được đi đến hội đồng quản trị với đề xuất rằng công ty của mình trở thành một công ty bảo hiểm của lợi ích sức khỏe sau nghỉ hưu chưa được khai thác mà các công ty khác đã chọn cài đặt. Giám đốc điều hành không cần phải là một chuyên gia y tế để biết kéo dài tuổi thọ và chi phí y tế tăng vọt đảm bảo một công ty bảo hiểm phá vỡ tài chính từ một doanh nghiệp như vậy. Tuy nhiên, nhiều người quản lý đã cam kết công ty của riêng mình một kế hoạch tự bảo hiểm thể hiện chính xác những lời hứa tương tự - và do đó phải chịu số cổ đông của mình để chịu đựng những điều không thể tránh khỏi hậu quả. Trong chăm sóc sức khỏe, lời hứa mở đã tạo ra các khoản nợ mở trong một vài trường hợp lớn đến mức đe dọa khả năng cạnh tranh toàn cầu của các ngành công nghiệp lớn của Mỹ. Tôi tin rằng một phần lý do cho hành vi liều lĩnh này là rằng các quy tắc kế toán đã không, quá lâu, yêu cầu đặt phòng chi phí y tế sau khi nghỉ hưu khi chúng phát sinh. Thay vào đó, các quy tắc cho phép tính toán tiền mặt, bao gồm các khoản nợ đã được xây dựng. Thực tế, thái độ của cả hai quản lý và kế toán của họ đối với các khoản nợ này là "xa mặt cách lòng." Trớ trêu thay, một số trong số này giống nhau các nhà quản lý sẽ nhanh chóng chỉ trích Quốc hội để sử dụng "tiền mặt- cơ sở "suy nghĩ về các lời hứa an sinh xã hội hoặc khác các chương trình tạo ra các khoản nợ tương lai về quy mô. Các nhà quản lý nghĩ về các vấn đề kế toán không bao giờ nên quên một trong những câu đố yêu thích của Abraham Lincoln: "Có bao nhiêu chân chó có nếu bạn gọi đuôi của mình một chân? "Câu trả lời:" Bốn, bởi vì gọi một cái đuôi một chân không làm cho nó thành một chân. để nhớ rằng quyền của Abe ngay cả khi một kiểm toán viên sẵn sàng xác nhận rằng đuôi là chân. * * * * * * * * * * * * Trường hợp nghiêm trọng nhất của việc không đối mặt với thực tế hành vi của các giám đốc điều hành và kế toán đã xảy ra trong thế giới của lựa chọn cổ phiếu. Trong báo cáo thường niên năm 1985 của Berkshire, tôi đã đặt ra ý kiến về việc sử dụng và lạm dụng các tùy chọn. Nhưng ngay cả khi các tùy chọn được cấu trúc đúng cách, chúng được tính theo cách Điều đó không có nghĩa. Việc thiếu logic không phải là ngẫu nhiên: nhiều thập kỷ, phần lớn thế giới kinh doanh đã tiến hành chiến tranh chống lại nhà lập kế toán kế toán, cố gắng giữ chi phí của các tùy chọn chứng khoán được phản ánh vào lợi nhuận của các tập đoàn phát hành chúng. Thông thường, giám đốc điều hành đã lập luận rằng các tùy chọn khó giá trị và do đó chi phí của họ nên được bỏ qua. Ở nơi khác lần các nhà quản lý đã nói rằng chỉ định chi phí cho các tùy chọn sẽ làm tổn thương các doanh nghiệp khởi nghiệp nhỏ. Đôi khi họ thậm chí có long trọng tuyên bố rằng "out-of-the-money" tùy chọn (những người có một giá thực hiện bằng hoặc cao hơn giá thị trường hiện tại) không có giá trị khi chúng được phát hành. Kỳ lạ thay, Hội đồng Nhà đầu tư tổ chức đã lên tiếng với một biến thể về chủ đề đó, hãy cho rằng các tùy chọn không nên được xem là một chi phí bởi vì họ "không phải là đô la ra khỏi công ty "Tôi thấy dòng này của lý luận như cung cấp thú vị khả năng cho các tập đoàn Mỹ cải thiện ngay lập tức lợi nhuận báo cáo của họ. Ví dụ, họ có thể loại bỏ chi phí của bảo hiểm bằng cách trả tiền cho nó với các tùy chọn. Vì vậy, nếu bạn là một CEO và đăng ký với lý thuyết kế toán "không có tiền mặt", tôi sẽ làm bạn một lời đề nghị bạn không thể từ chối: Hãy gọi cho chúng tôi tại Berkshire và chúng tôi sẽ vui vẻ bán bảo hiểm cho bạn để đổi lấy một gói dài tùy chọn kỳ hạn trên cổ phiếu của công ty bạn. Cổ đông nên hiểu rằng các công ty phải chịu chi phí khi họ cung cấp một cái gì đó có giá trị cho một bên khác và không chỉ khi tiền mặt thay đổi tay. Hơn nữa, nó là cả ngớ ngẩn và hoài nghi để nói một khoản chi phí quan trọng không nên được công nhận đơn giản bởi vì nó không thể được định lượng với độ chính xác xác định. Ngay bây giờ, kế toán rất nhiều với sự thiếu chính xác. Xét cho cùng, không có người quản lý hoặc kiểm toán viên biết bao lâu một 747 sẽ kéo dài, có nghĩa là anh ta cũng không biết phí khấu hao hàng năm cho mặt phẳng nên là. Không ai biết chắc chắn hàng năm của ngân hàng phí tổn khoản vay phải là. Và ước tính tổn thất các công ty bất động sản gây thương vong nổi tiếng là không chính xác. Điều này có nghĩa là các chi phí quan trọng này phải là bỏ qua đơn giản bởi vì chúng không thể được định lượng với tuyệt đối chính xác? Tất nhiên là không. Thay vào đó, các chi phí này phải được ước tính bởi những người trung thực và có kinh nghiệm và sau đó được ghi lại. Khi bạn nhận được ngay bên dưới nó, mục nào khác chính nhưng khó chính xác- tính toán chi phí - khác, đó là, so với các tùy chọn chứng khoán - không kế toán nghề nói nên bỏ qua trong tính toán thu nhập? Hơn nữa, các tùy chọn không phải là khó để có giá trị. Phải thừa nhận rằng, khó khăn được tăng lên bởi thực tế là tùy chọn được cung cấp cho giám đốc điều hành bị hạn chế theo nhiều cách khác nhau. Những hạn chế ảnh hưởng đến giá trị. Họ không, tuy nhiên, loại bỏ nó. Trong thực tế, vì tôi đang ở trong tâm trạng đề nghị, tôi sẽ làm một cái cho bất kỳ giám đốc điều hành được cấp một tùy chọn bị hạn chế, mặc dù có thể hết tiền: Vào ngày phát hành, Berkshire sẽ trả tiền cho anh ta hoặc cô ấy một khoản tiền đáng kể cho quyền lợi bất kỳ trong tương lai anh ta hoặc cô ấy nhận ra tùy chọn. Vì vậy, nếu bạn tìm thấy một CEO nói rằng các tùy chọn đã ban hành có ít hoặc không có giá trị, yêu cầu anh ta thử chúng tôi. Trong sự thật, chúng ta có nhiều tự tin hơn trong khả năng xác định giá thích hợp để trả cho một lựa chọn hơn là chúng tôi có khả năng để xác định tỷ lệ khấu hao phù hợp cho máy bay phản lực của công ty chúng tôi. Dường như với tôi rằng thực tế của các lựa chọn cổ phiếu có thể tóm tắt khá đơn giản: Nếu tùy chọn không phải là hình thức đền bù, họ là ai? Nếu bồi thường không phải là một chi phí, nó là gì? Và, nếu chi phí không được tính vào thu nhập, trong đó thế giới họ nên đi? Nghiệp vụ kế toán và SEC nên được shamed bởi thực tế là họ từ lâu đã để bản thân bị bóp nghẹt bởi kinh doanh giám đốc điều hành về vấn đề tùy chọn kế toán. Ngoài ra, vận động hành lang mà các giám đốc điều hành tham gia có thể có một điều không may sản phẩm: Theo ý kiến của tôi, rủi ro kinh doanh ưu tú mất đi uy tín về các vấn đề có ý nghĩa đối với xã hội - về nó có thể có nhiều giá trị để nói - khi nó ủng hộ sự đáng kinh ngạc trên vấn đề quan trọng cho chính nó. Khác Chúng tôi có hai mẩu tin đáng tiếc trong năm nay. Đầu tiên, Gladys Kaiser, bạn và trợ lý của tôi trong 25 năm, sẽ từ bỏ vị trí thứ hai sau cuộc họp thường niên năm 1993, mặc dù cô ấy chắc chắn sẽ vẫn là bạn của tôi mãi mãi. Gladys và tôi đã là một đội bóng, và mặc dù tôi biết việc nghỉ hưu của cô ấy đang đến, nó vẫn là một nổi giận. Thứ hai, vào tháng Chín, Verne McKenzie từ bỏ vai trò của mình là Giám đốc tài chính sau một hiệp hội 30 năm với tôi rằng bắt đầu khi ông là kiểm toán viên bên ngoài của Buffett Partnership, Ltd. Verne là một nhà tư vấn, và mặc dù công việc đó mô tả thường là một chủ nghĩa euphem, trong trường hợp này nó có ý nghĩa thực sự. Tôi mong Verne tiếp tục đóng vai trò quan trọng tại Berkshire nhưng để làm như vậy theo tốc độ của riêng mình. Marc Hamburg, Verne của understudy cho năm năm, đã thành công với tư cách Giám đốc tài chính. Tôi nhớ lại rằng một người phụ nữ, khi được yêu cầu mô tả người phối ngẫu hoàn hảo, chỉ định một nhà khảo cổ học: "Người lớn tuổi tôi nhận được", cô nói: "anh ta càng quan tâm đến tôi nhiều hơn". Cô ấy sẽ thích sở thích của tôi: Tôi trân trọng những nhà quản lý Berkshire phi thường đang làm việc tốt qua tuổi nghỉ hưu bình thường và người đồng thời đang đạt được kết quả cao hơn nhiều so với những người trẻ hơn đối thủ cạnh tranh. Trong khi tôi hiểu và đồng cảm với quyết định của Verne và Gladys nghỉ hưu khi lịch nói rằng đó là thời gian, không phải là một bước tôi muốn khuyến khích. Thật khó để dạy một con chó mới thủ đoạn cũ. * * * * * * * * * * * * Tôi là một người bình thường trong quan điểm của tôi về hưu trí so với Rose Blumkin, tốt hơn được gọi là bà B. Ở tuổi 99, bà tiếp tục làm việc bảy ngày một tuần. Và về cô ấy, tôi có một số đặc biệt tốt Tin tức. Bạn sẽ nhớ rằng sau khi gia đình cô bán được 80% Nebraska Furniture Mart (NFM) đến Berkshire năm 1983, bà B tiếp tục Chủ tịch và điều hành hoạt động thảm. Tuy nhiên, vào năm 1989, cô đã rời đi vì sự bất đồng quản lý và tự mình mở ra hoạt động bên cạnh trong một tòa nhà lớn mà cô đã sở hữu vài năm. Trong kinh doanh mới của mình, cô đã chạy phần thảm nhưng cho thuê các bộ phận đồ đạc trong nhà khác. Vào cuối năm ngoái, bà B quyết định bán tòa nhà của mình và chuyển sang NFM. Cô ấy sẽ tiếp tục, tuy nhiên, để chạy thảm của mình kinh doanh tại vị trí hiện tại của nó (không có cảm giác làm chậm chỉ khi bạn đang đánh sải chân đầy đủ). NFM sẽ thiết lập cửa hàng bên cạnh cô ấy, trong cùng tòa nhà đó, từ đó tạo ra sự bổ sung quan trọng cho kinh doanh đồ nội thất. Tôi rất vui vì bà B lại liên lạc với chúng tôi. Cô ấy câu chuyện kinh doanh không có song song và tôi luôn là người hâm mộ của cô ấy, cho dù cô ấy là một đối tác hay một đối thủ cạnh tranh. Nhưng hãy tin tôi, đối tác là tốt hơn. Lần này, bà B ân cần đề nghị ký một cạnh tranh thỏa thuận - và tôi, đã vô tình vào thời điểm này khi cô ấy 89 tuổi, đã chộp lấy thỏa thuận. Bà B thuộc về Sách kỷ lục thế giới Guinness về nhiều tính. Ký không cạnh tranh ở mức 99 chỉ thêm một lần nữa. * * * * * * * * * * * * Ralph Schey, Giám đốc điều hành của Scott Fetzer và một người quản lý tôi hy vọng là với chúng tôi ở tuổi 99, đã đạt được một cú sốc lớn vào năm ngoái khi công ty đó kiếm được 110 triệu đô la trước thuế. Điều gì còn ấn tượng hơn nữa là Scott Fetzer đã đạt được thu nhập như vậy trong khi chỉ sử dụng 116 triệu đô-la vốn cổ phần. Kết quả phi thường này không phải là sản phẩm đòn bẩy: Công ty chỉ sử dụng một lượng nhỏ tiền vay (ngoại trừ khoản nợ mà nó sử dụng - một cách thích hợp - trong công ty con tài chính của nó). Scott Fetzer hiện hoạt động với một nhỏ hơn đáng kể đầu tư vào cả hàng tồn kho và tài sản cố định so với khi chúng tôi có đã mua nó vào năm 1986. Điều này có nghĩa là công ty đã có thể phân phối hơn 100% thu nhập của mình cho Berkshire trong bảy năm sở hữu đồng thời tăng thu nhập của mình luồng - tuyệt vời để bắt đầu - bằng rất nhiều. Ralph tiếp tục hành động, và các cổ đông của Berkshire nợ anh ta rất nhiều. * * * * * * * * * * * * Những người đọc với đôi mắt đặc biệt sắc bén sẽ lưu ý rằng chi phí doanh nghiệp giảm từ 5,6 triệu USD năm 1991 xuống còn 4,2 triệu USD 1992. Có lẽ bạn sẽ nghĩ rằng tôi đã bán máy bay phản lực của công ty, The Indefensible. Quên đi! Tôi tìm thấy suy nghĩ về việc nghỉ hưu máy bay thậm chí còn nổi loạn hơn ý nghĩ về việc nghỉ hưu Chủ tịch. (Trong vấn đề này tôi đã chứng minh uncharacteristic linh hoạt: Trong nhiều năm, tôi đã lập luận nhiệt tình chống lại công ty máy bay phản lực. Nhưng cuối cùng giáo điều của tôi đã được điều hành bởi nghiệp lực của tôi.) Việc giảm chi phí của công ty chúng tôi thực sự đến bởi vì những chi phí đó đặc biệt cao vào năm 1991, khi chúng tôi phát sinh phí môi trường một lần liên quan đến cáo buộc trước 1970 hành động của hoạt động dệt may của chúng tôi. Bây giờ mọi thứ đã trở lại bình thường, chi phí trên không sau thuế của chúng tôi dưới 1% số tiền được báo cáo của chúng tôi thu nhập hoạt động và ít hơn 1/2 của 1% diện mạo của chúng tôi thu nhập. Chúng tôi không có luật pháp, nhân sự, quan hệ công chúng, nhà đầu tư quan hệ, hoặc các phòng hoạch định chiến lược. Điều này có nghĩa là chúng tôi không cần nhân viên hỗ trợ như bảo vệ, lái xe, sứ giả, vv Cuối cùng, ngoại trừ Verne, chúng tôi không sử dụng tư vấn. Giáo sư Parkinson muốn hoạt động của chúng tôi - mặc dù Charlie, tôi phải nói, vẫn thấy nó quá béo. Tại một số công ty, chi phí của công ty tăng từ 10% trở lên thu nhập hoạt động. Số thập phân mà hoạt động như vậy làm cho trụ sở không chỉ làm tổn hại đến thu nhập, mà còn quan trọng hơn là cắt giảm giá trị vốn. Nếu doanh nghiệp chi 10% cho trụ sở chính ' chi phí đạt được thu nhập ở mức hoạt động của nó giống hệt nhau đạt được bởi doanh nghiệp phải chịu chi phí chỉ 1%, cổ đông của doanh nghiệp đầu tiên bị mất 9% giá trị của nắm giữ đơn giản chỉ vì chi phí của công ty. Charlie và tôi có quan sát thấy không có mối tương quan giữa chi phí doanh nghiệp cao và tốt hiệu suất của công ty. Trên thực tế, chúng tôi thấy đơn giản hơn, chi phí thấp hoạt động có nhiều khả năng hoạt động hiệu quả hơn anh em quan liêu. Chúng tôi ngưỡng mộ Wal-Mart, Nucor, Các mô hình Dover, GEICO, Golden West Financial và Price. * * * * * * * * * * * * Cuối năm ngoái, giá cổ phiếu của Berkshire đã vượt ngưỡng 10.000 USD. Một số cổ đông đã đề cập với tôi rằng giá cao gây ra vấn đề cho họ: Họ muốn chia sẻ hàng năm và thấy mình bị cản trở bởi luật thuế thu hút sự khác biệt giữa quà tặng hàng năm từ 10.000 đô la trở xuống cho một cá nhân và những người trên $ 10.000. Đó là, những món quà đó không lớn hơn $ 10,000 hoàn toàn miễn thuế; những người trên 10.000 đô la yêu cầu nhà tài trợ sử dụng một phần miễn phí suốt đời của mình từ quà tặng và thuế bất động sản, hoặc, nếu miễn trừ đó đã cạn kiệt, để trả tiền quà tặng thuế. Tôi có thể đề xuất ba cách để giải quyết vấn đề này. Đầu tiên sẽ hữu ích cho một cổ đông đã lập gia đình, những người có thể từ bỏ 20.000 đô la mỗi năm cho một người nhận, miễn là các tệp nhà tài trợ một tờ khai thuế quà tặng có chứa sự đồng ý bằng văn bản của vợ hoặc chồng quà tặng được thực hiện trong năm. Thứ hai, một cổ đông, kết hôn hay không, có thể thực hiện một món hời buôn bán. Ví dụ, hãy tưởng tượng rằng Berkshire đang bán với giá 12.000 đô la và người đó chỉ muốn kiếm một món quà trị giá 10.000 đô la. Trong trường hợp đó, bán cổ phiếu cho người được tặng thưởng với giá 2.000 đô la. (Thận trọng: Bạn sẽ đánh thuế vào số tiền, nếu có, theo đó giá bán cho bạn người được tặng quà vượt quá cơ sở thuế của bạn.) Cuối cùng, bạn có thể thiết lập quan hệ đối tác với những người mà bạn đang làm quà tặng, tài trợ cho cổ phiếu của Berkshire và chỉ đơn giản là cho tỷ lệ phần trăm lợi ích trong quan hệ đối tác đi mỗi năm. Những sở thích có thể cho bất kỳ giá trị nào bạn chọn. Nếu giá trị là $ 10.000 trở xuống, quà tặng sẽ không được miễn thuế. Chúng tôi phát hành cảnh báo thông thường: Tham vấn với thuế của riêng bạn cố vấn trước khi hành động theo bất kỳ phương pháp bí truyền nào của làm quà tặng. Chúng tôi giữ quan điểm về chia tách cổ phiếu mà chúng tôi đã quy định trong Báo cáo thường niên năm 1983. Nhìn chung, chúng tôi tin rằng liên quan đến chủ sở hữu của chúng tôi chính sách - bao gồm chính sách không phân chia - đã giúp chúng tôi tập hợp một cơ quan của các cổ đông có liên quan tốt nhất với bất kỳ tổ chức công ty Mỹ. Cổ đông của chúng tôi suy nghĩ và hành xử như chủ sở hữu hợp lý lâu dài và xem doanh nghiệp nhiều như Charlie và Tôi làm. Do đó, cổ phiếu của chúng tôi liên tục giao dịch trong một phạm vi giá có liên quan một cách hợp lý đến giá trị nội tại. Ngoài ra, chúng tôi cho rằng cổ phiếu của chúng tôi đã giảm quá ít chủ động hơn là làm cổ phần của bất kỳ công ty được tổ chức rộng rãi nào khác. Các chi phí ma sát của giao dịch - hoạt động như một "thuế" chính trên chủ sở hữu của nhiều công ty - hầu như không tồn tại ở Berkshire. (Kỹ năng tạo thị trường của Jim Maguire, New York Stock của chúng tôi Chuyên gia trao đổi, chắc chắn giúp giữ chi phí thấp.) Rõ ràng là một sự chia rẽ sẽ không thay đổi tình trạng này một cách đáng kể. Tuy nhiên, không có cách nào mà nhóm cổ đông của chúng tôi sẽ nâng cấp bởi các cổ đông mới được lôi kéo bởi một sự chia rẽ. Thay vào đó chúng tôi tin rằng sự suy thoái khiêm tốn sẽ xảy ra. * * * * * * * * * * * * Như tôi đã đề cập trước đó, vào ngày 16 tháng 12, chúng tôi gọi là số không phiếu giảm giá, tiền lãi có thể chuyển đổi để thanh toán vào ngày 4 tháng 1 năm 1993. Các nghĩa vụ này chịu lãi suất 5% / 2%, chi phí thấp cho các quỹ khi chúng được phát hành vào năm 1989, nhưng tỷ lệ không hấp dẫn đối với chúng tôi tại thời gian của cuộc gọi. Các cuộc tranh cãi có thể đã được quy đổi tại tùy chọn của chủ sở hữu vào tháng 9 năm 1994 và 5/2% tiền có sẵn để không còn hơn thế không phải giờ chúng ta quan tâm. Hơn nữa, Berkshire cổ đông có hoàn cảnh khó khăn bằng cách có tùy chọn chuyển đổi nổi bật. Vào thời điểm chúng tôi phát hành các cuộc tranh luận, điều này bất lợi được bù đắp bằng lãi suất hấp dẫn mà họ mang theo; vào cuối năm 1992, nó không phải. Nói chung, chúng ta tiếp tục có một sự ác cảm với nợ nần, đặc biệt là loại ngắn hạn. Nhưng chúng tôi sẵn sàng chịu đựng số nợ khiêm tốn khi nó được cấu trúc đúng và lợi ích đáng kể cho cổ đông. * * * * * * * * * * * * Khoảng 97% số cổ phần đủ điều kiện tham gia vào Berkshire's Chương trình đóng góp do cổ đông chỉ định năm 1992. Đóng góp được thực hiện thông qua chương trình là 7,6 triệu đô la và 2.810 tổ chức từ thiện là người nhận. Tôi đang cân nhắc việc tăng những đóng góp này trong tương lai với tốc độ lớn hơn sự gia tăng trong cuốn sách của Berkshire giá trị, và tôi rất vui khi được nghe từ bạn như suy nghĩ của bạn về ý tưởng này. Chúng tôi đề nghị các cổ đông mới đọc mô tả về chương trình đóng góp được chỉ định của cổ đông xuất hiện trên các trang 48-49. Để tham gia các chương trình trong tương lai, bạn phải đảm bảo cổ phiếu được đăng ký dưới tên của chủ sở hữu thực tế, chứ không phải trong tên ứng cử viên của một nhà môi giới, ngân hàng hoặc lưu ký. Chia sẻ không phải như vậy đăng ký vào ngày 31 tháng 8 năm 1993 sẽ không đủ điều kiện cho năm 1993 chương trình. Ngoài những đóng góp do cổ đông chỉ định Berkshire phân phối, quản lý của các doanh nghiệp điều hành của chúng tôi làm cho đóng góp, bao gồm hàng hóa, trung bình khoảng 2,0 triệu USD hàng năm. Những đóng góp này hỗ trợ các tổ chức từ thiện địa phương, chẳng hạn như The United Way, và tạo ra lợi ích tương xứng cho chúng tôi các doanh nghiệp. Tuy nhiên, không phải người quản lý điều hành của chúng tôi cũng không phải cán bộ của công ty mẹ sử dụng quỹ Berkshire để đóng góp cho việc mở rộng các chương trình quốc gia hoặc hoạt động từ thiện của cá nhân đặc biệt quan tâm đến họ, ngoại trừ mức độ họ làm như vậy là cổ đông. Nếu nhân viên của bạn, bao gồm cả CEO của bạn, muốn cung cấp cho alma của họ maters hoặc các tổ chức khác mà họ cảm thấy một cá nhân chấp trước, chúng tôi tin rằng họ nên sử dụng tiền riêng của họ, không phải của bạn. * * * * * * * * * * * * Năm nay, Hội nghị thường niên sẽ được tổ chức tại Orpheum Nhà hát ở trung tâm thành phố Omaha lúc 9:30 sáng Thứ Hai, ngày 26 tháng 4 năm 1993. Kỷ lục 1.700 người đã tham gia cuộc họp năm ngoái, nhưng con số vẫn còn nhiều chỗ ở Orpheum. Chúng tôi khuyên bạn nên sớm đặt phòng khách sạn của mình của những khách sạn này: (1) Tháp Radisson-Redick, một phòng nhỏ (88 phòng) nhưng khách sạn tốt đẹp trên đường từ Orpheum; (2) nhiều lớn hơn Red Lion Hotel, nằm khoảng năm phút đi bộ từ Orpheum; hoặc (3) Marriott, nằm ở Tây Omaha khoảng 100 m từ Borsheim's, cách trung tâm thành phố 20 phút lái xe. Chúng tôi sẽ có xe buýt tại Marriott sẽ khởi hành lúc 8:30 và 8:45 cho cuộc họp và trở lại sau khi kết thúc. Charlie và tôi luôn tận hưởng cuộc họp, và chúng tôi hy vọng bạn có thể làm cho nó. Chất lượng của các cổ đông của chúng tôi được phản ánh trong chất lượng của các câu hỏi chúng tôi nhận được: Chúng tôi chưa bao giờ tham dự hàng năm gặp bất kỳ nơi nào có mức độ cao như vậy thông minh, câu hỏi liên quan đến chủ sở hữu. Tệp đính kèm với tài liệu proxy của chúng tôi giải thích cách bạn có thể có được thẻ bạn sẽ cần để nhập học vào cuộc họp. Với thẻ nhập học, chúng tôi sẽ gửi kèm thông tin về bãi đậu xe các cơ sở nằm gần Orpheum. Nếu bạn đang lái xe, hãy đến hơi sớm. Các lô lân cận lấp đầy nhanh chóng và bạn có thể phải đi bộ một vài khối. Như thường lệ, chúng tôi sẽ có xe buýt đưa bạn đến Nebraska Furniture Mart và Borsheim sau cuộc họp và đưa bạn từ đó đến khách sạn ở trung tâm thành phố hoặc sân bay sau đó. Tôi hy vọng rằng bạn sẽ cho phép rất nhiều thời gian để khám phá đầy đủ các điểm tham quan của cả hai cửa hàng. Những người đến sớm có thể ghé thăm Furniture Mart vào bất kỳ ngày nào tuần; nó mở cửa từ 10 giờ sáng đến 5:30 chiều vào các ngày thứ Bảy và từ trưa đến 5:30 chiều vào Chủ Nhật. Trong khi đó, hãy dừng lại ở cửa hàng See's Giỏ kẹo và tự tìm hiểu lý do tại sao Charlie và tôi là một người tốt rộng hơn một chút so với năm 1972 khi chúng tôi mua của See. Borsheim bình thường đóng cửa vào Chủ nhật nhưng sẽ mở cửa cho các cổ đông và khách của họ từ trưa đến 6 giờ chiều vào Chủ Nhật, tháng Tư 25. Charlie và tôi sẽ tham dự, thể thao loupes, và sẵn sàng đưa ra lời khuyên về đá quý cho bất kỳ ai ngu ngốc đủ để lắng nghe. Cũng sẽ có rất nhiều Cherry Cokes, Xem kẹo, và những món ngon khác. Tôi hy vọng bạn sẽ tham gia cùng chúng tôi. Warren E. Buffett Ngày 1 tháng 3 năm 1993 Chủ tịch Hội đồng quản trị
No comments:
Post a Comment